巴菲特的理财书单
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巴菲特最推崇的十本书之首:证券分析

核心提示:如何成为一名好的投资者?巴菲特的回答是:阅读。如何成为像巴菲特一样的投资者?巴菲特研究者刘建位的回答是:读巴菲特读过的书。今后一段时间,刘建位将在21世纪网专栏中推出系列文章,告诉你巴菲特推崇哪些投资书籍,并从哪些书中得到启示。此篇为该系列的第一篇。

很多人知道三个犹太人的著作改变了世界:爱因斯坦的《相对论》改变了物理世界;弗洛伊德的《梦的解析》改变了心理世界;马克思的《资本论》改变了人类世界。但很多人不知道,还有一个犹太人格雷厄姆的《证券分析》改变了投资世界。

证券分析这本巨著在过去长达70年间共发行了五版,被誉为投资者的“圣经”。格雷厄姆在本书中首次确立了证券分析的基本原则,把证券分析提升为一门科学,因此被称为“证券分析之父”。纽约证券分析协会强调格雷厄姆“对于投资的意义就像欧几里得对于几何学、达尔文对于生物进化论一样重要”。格雷厄姆“给这座令人惊叹而为之却步的城市——股票市场绘制了第一张可以依赖的地图,他为价值投资奠定了方法论的基础,而在此之前,股票投资与赌博几乎毫无差别。价值投资没有格雷厄姆就如同共产主义没有马克思——原则性将不复存在”。

1927年格雷厄姆开始准备写作这本书。当时哥伦比亚大学邀请他讲授投资课程,格雷厄姆同意,但提出一个条件:必须有人记录他的讲课内容。当时一位年轻的助教大卫多德自愿记录,他几乎记下了格雷厄姆讲的每一句话。在讲课记录的基础上,格雷厄姆整整用7年时间才写出《证券分析》这本书。

天将降大任于斯人,必先苦其心志。写作证券分析这7年是格雷厄姆一生最动荡的7年。1927年时美国进入大牛市,1929年道琼斯指数最高涨到348点。随后连续3年暴跌1932年最低跌到42点,跌幅高达89%。格雷厄姆本人牛市时是百万富翁,1932年几乎倾家荡产。格雷厄姆先是取得投资生涯最辉煌的成功,很快又遭受了最大的失败。

但格雷厄姆并没有从此一蹶不振,却重新思考,不断修正完善自己的价值投资策略,成功东山再起,不但弥补所有投资损失,而且重新成为百万富翁。

正是经历了大起大落又东山再起的经验教训,格雷厄姆才能写出被誉为投资圣经的《证券分析》。

格雷厄姆在他晚年的自传中坦承:“从我1927年在准备第一年讲座时所想到的问题来看,显然那时我还不能写出一本令人满意的教科书。事实上,7 年以后《证券分析》才得以问世。如果这本书过早出版,将会犯下大错误,因为直到1934 年我才能把费尽心思获得的智慧全部写进这本书里。”

后来在《证券分析》的基础上,格雷厄姆又写了《聪明的投资者》,相当于证券分析的通俗版。巴菲特19岁时,是内布拉斯加大学的一个高年纪学生,他回忆说:“我以前涉猎的内容无所不包,我收集图表、阅读各种技术知识书籍。我倾听各种内部消息。后来我才读到格雷厄姆的《聪明的投资人》,这就好像见到了光明”。

巴菲特深深为格雷厄姆的投资策略所吸引,并为此于1950年考入哥伦比亚大学研究生院以在格雷厄姆门下学习,他上课用的教材就是《证券分析》。

巴菲特把自己的成功归功于格雷厄姆的教导:“在伯克希尔公司的投资中,我和芒格一直运用的是格雷厄姆和多德所传授的基本原则。我们的成功正是他们的智慧之树结出的果实。”

巴菲特说:“我最重要的思想来自于格雷厄姆”。“除了我的父亲外,本格雷厄姆理所当然地比任何人对我的商业生活都有着更大的影响”。格雷厄姆去世那年,巴菲特专门写了一篇纪念文章说:《证券分析》这本书,改变了巴菲特的一生,也改变了整个投资世界。

巴菲特在专门给《证券分析》第6版写的推荐序中说:“1950-1951年期间,我在哥伦比亚大学研读过《证券分析》一书,当时我恰好有幸师从本杰明格雷厄姆和戴维多德两位师长。两位师长的为人以及他们的著作改变了我的生活。1950-1951年期间,我在哥伦比亚大学研读过《证券分析》一书,当时我恰好有幸师从本杰明格雷厄姆和戴维多德两位师长。两位师长的为人以及他们的著作改变了我的生活。从实际与功利的方面讲,那时所获得的经验教训,成为我日后所有的投资和商业决策所依赖的基础。在遇到格雷厄姆和多德两位老师之前,我就迷上了股市。我在11岁时购买第一只股票之前,花了很长的时间才攒够了买股票所需的115美元。那之前我阅读了奥马哈公共图书馆里每一本有关股票市场的书。那些书都很有趣,其中一些还特别引人入胜,但却没有一本真正有用。然而,当我遇见了格雷厄姆和多德两位老师维后,我的“智力取经”之路就算到达了目的地。而带给我指导的,首先是他们的著作,其次是他们的为人。他们制定的投资路线图我已经遵循了57年,我没有理由去寻找另外的路线了。”

巴菲特对《证券分析》的看法总结成一句话,真正的信徒必读圣经,真正的投资者必读《证券分析》,因为这是投资圣经。

巴菲特在专门给《证券分析》第6版写的推荐序中说:“这本书我至少读了4遍。”

我们一般人肯定没有巴菲特那么聪明智慧,因此最好比巴菲特多下三倍的功夫。我认为,每个想做证券投资的人都应先把《证券分析》仔细阅读12遍,最好能够倒背如流。

巴菲特年轻时几乎能把本书倒背如流,当时他经常直接根据书中的案例进行选股投资。据说,1950年巴菲特度蜜月时还随身带着《证券分析》这本书。

巴菲特回忆1950年他上格雷厄姆和多德的证券分析课程时说:“事实上我甚至比这本书的合作者多德更熟悉这本书。我可以随口引用书中任何一段内容。这本书有七八百页厚,我却熟悉了解书中任何一个案例,我已经把整本书才消化吸收了。”

巴菲特把自己的成功归功于格雷厄姆的教导:“在伯克希尔公司的投资中,我和芒格一直运用的是格雷厄姆和多德所传授的基本原则。我们的成功正是他们的智慧之树结出的果实。”

巴菲特年轻时经常直接从证券分析里面的案例中直接寻找投资启示。他买的很多股票,是因为证券分析提到过这只投票。见滚雪球。

至今巴菲特仍然把《证券分析》放在案头,经常翻阅,从格雷厄姆那里不断寻找新的投资灵感。

《证券分析》过时了吗?

格雷厄姆的《证券分析》第一版出版于1934年,距今已经76年,比我们很多人的爸爸妈妈甚至爷爷姐姐年龄还要大,经过76年之后,《证券分析》过时了吗?

1984 年,在哥伦比亚大学纪念格雷厄姆与多德合着的《证券分析》出版50周年的庆祝活动中,巴菲特——这位格雷厄姆在哥伦比亚大学的投资课上唯一给了“A+”的最优秀的学生进行了一次演讲,他在演讲中回顾了50年来格雷厄姆的追随者们采用价值投资策略持续战胜市场的无可争议的事实,有力反击了那些认为格雷厄姆在《证券分析》书中首次提出的价值投资策略已经过时的论调,总结归纳出价值投资策略的精髓,在投资界具有非常大的影响力。

巴菲特说道,格雷厄姆和多德“寻找价值相对于价格具有一个显着的安全边际”的证券分析方法难道已经过时了吗?许多教授在他们编写的大部头教科书中都作出这一论断,他们口口声声宣称股票市场是有效的,也就是说股价反映了所有关于公司发展前景和经济状况的所有信息。这些理论家们声称,由于聪明的股票分析师利用了所有可获取的信息进行分析判断,从而使股价总是正确无误地保持在合理的水平,因此根本不存在价值被市场低估的股票。至于那些年复一年击败市场的投资者,只不过是类似彩票连续中奖的少数幸运儿。一位教授在他编写的当今十分流行的教科书中写道:“如果股价完全反映了所有可获取的信息,这些投资技巧将毫无用处。”

“哈哈,也许如此。但我想向大家介绍一群年复一年击败标准普尔500股票指数的投资者,他们的经历无可辩驳地表明,那种认为他们持续战胜市场只是偶然事件的简单看法是很难成立的,我们必须深入探究其根本原因。之所以如此,一个关键事实是,这些股市大赢家我都非常熟悉,并很早就被公认为超级投资者,其中成名最晚的那位也在15年前就名扬一时。如果事实并非如此,我只是最近搜索了成千上万的投资记录,从中选出几个业绩优秀的人在此向各位介绍,那么,你听到此处就可以把我赶走了。我要补充说明的是,他们的投资业绩记录都已经过严格的审计。另外,我还要补充说明一下,我还认识许多选择这些投资管理人的客户,他们这些年来获得的投资收益与这些投资管理人公开的投资业绩记录完全相符。“

“我想要研究的这一群成功投资者,他们拥有一位共同的智力族长——本·格雷厄姆。但是这些孩子长大离开这个智力家族后,却是根据非常不同的方法来进行投资的。他们居住在不同的地区,买卖不同的股票和企业,但他们总体的投资业绩绝非是因为他们根据族长的指示所作出完全相同的投资决策,族长只为他们提供了投资决策的思想理论,每位学生都以自己的独特方式来决定如何运用这种理论。”

“来自‘格雷厄姆与多德部落’的投资者共同拥有的智力核心是:寻找企业整体的价值与代表该企业一小部分权益的股票市场价格之间的差异,实质上,他们利用了二者之间的差异,却毫不在意有效市场理论家们所关心的那些问题——股票应该在星期一还是星期二买进,在1月份还是7月份买进等等。简而言之,企业家收购企业的投资方式,正是追随格雷厄姆与多德的投资者在购买流通股票时所采用的投资方式——我十分怀疑有多少企业家会在收购决策中特别强调交易必须在一年中的某个特定月份或一周中的某个特定日子进行。如果企业整体收购在星期一或星期五进行没有任何差别,那么,我无法理解那些学究们为什么会花费大量的时间和精力研究代表该企业一小部分股权的股票交易时间的不同将会对投资业绩有什么影响。”

“追随格雷厄姆与多德的投资者根本不会浪费精力去讨论什么 Beta、资本资产定价模型、不同证券投资报酬率之间的协方差,他们对这些东西丝毫也不感兴趣。事实上,他们中的大多数人甚至连这些名词的定义都搞不清楚,追随格雷厄姆与多德的投资人只关心两个变量——价值与价格。”

“以上这9项投资业绩记录都来自于格雷厄姆与多德部落的投资大赢家,我并非像事后诸葛亮那样以后见之明而从数千名投资者中挑选出这9个大赢家,也不是在朗读一群在中奖之前我根本不认识的彩票中奖者的名单。多年之前,我就根据投资决策的架构选择出他们进行研究,我知道他们接受过什么样的投资教育,在接触中也多少了解他们的智力、品质和性格,非常重要的是,我们必须要知道,这群人往往被大家想当然地认为只承受了远低于平均水平的风险,请注意他们在股市疲弱年份的投资业绩记录。尽管他们的投资风格不同,但其投资态度却完全相同——购买的是企业而非股票。他们当中有些人有时会整体收购企业,但是他们更多的只是购买企业的一小部分权益。不论购买企业的整体还是购买企业的一小部分权益,他们所持的态度都是完全相同的。他们中的有些人的投资组合中有几十种股票,有些人则集中于少数几只股票,但是每个人的投资业绩都来自于利用企业股票市场价格与其内在价值之间的差异。”

“我确信股票市场中存在着许多无效的现象,这些‘格雷厄姆与多德部落’的投资人之所以成功,就在于他们利用市场无效性所产生的价格与价值之间的差异。在华尔街上,股价会受到羊群效应的巨大影响,当最情绪化、最贪婪的或最沮丧的人决定股价的高低时,所谓市场价格是理性的说法很难令人信服。事实上,市场价格经常是荒谬愚蠢的。”

“你们当中的也许是那些商业头脑比较发达的人会怀疑我这番高谈阔论的动机何在,让更多的人转向价值投资必然会使价格与价值的差距更小,这会让我自己的投资获得的机会更少。我只能告诉你,早在50年前本·格雷厄姆与多德写出《证券分析》一书时,价值投资策略就公之于众了,但我实践价值投资长达35年,却从没有发现任何大众转向价值投资的趋势,似乎人类有某种把本来简单的事情变得更加复杂的顽固本性。船舶将永远环绕地球航行,但相信地球平面理论的社会(the Flat Earth Society)仍旧繁荣昌盛。在股票市场中,价格与价值之间仍将继续保持着很大的差距,那些信奉格雷厄姆与多德价值投资策略的投资人仍将继续取得巨大的成功。”

(演讲原文见Warren E.,Buffett, 1984, "The Super-investors of Graham-and-Doddsville", the Columbia Business School magazine (Fall 1984): 4-15. "The Super-investors of Graham-and-Doddsville", the Columbia Business School magazine (Fall 1984): 4-15.翻译部分摘自刘建位与徐晓杰合着《跟大师学投资》)

2001年巴菲特在致股东的信中感叹:“在格雷厄姆与多德所著的《证券分析》一书扉页上,引用了Horace的一句名言,Many shall be restored that now are fallen and many shall fall that are now in honor(十年河东,十年河西)。在我第一次听到这句话52年后,我对于这句话对于经营和投资的含义的感悟越来越深切。”

也许证券分析书中的一些具体案例已经过时,但书中所提出的价值投资基本原则永不过时。巴菲特过去44年3623倍的业绩就是最好的证明。

变的是世界,但不变的是原则。

巴菲特非常喜欢的一句名言是:“如果原则会变得过时,那么它们根本就不是原则。”(If principles can become dated,they ’re not principles)

巴菲特最推崇《证券分析》第二版

1934年格雷厄姆和多德合着的《证券分析》第一版出版。

后来他们两人不断对《证券分析》修订,1940年修订出版第2版。

1951年格雷厄姆和多德在Charles Tatham的协助下修订出版第3版

1962年两人在Sidney Cottle和 Charles Tatham的协助下出版第4版。

格雷厄姆去世后,Sidney Murray和 Roger F. Block和Frank E. Cottle三人修订出版第5版。

据说格雷厄姆本人也对第4版不满意。詹姆斯·瑞在第4版问世后遇见了本,他强调指出,本自己对它并不满意。因此,当格雷厄姆70 年代中期在洛杉矶加利福尼亚大学讲学时,选择了《聪明的投资者》作为教材。

巴菲特本人只推荐第二版。

在《格雷厄姆论价值投资》一书中,我看到这样一个故事

有一次,巴菲特代表IBM公司出席一个长期无法解决的反托拉斯案件的法庭审理。沃伦已经站在台上辩论两天了,他的发言十分精彩。

原告有一个问题是问巴菲特是否坚持格雷厄姆和多德在《证券分析》中提出的基本原理。

原告律师问道:“你同意书中的所有观点吗?”

巴菲特回答:“完全同意。”

律师问:“那么请问,你同意书中对‘贬值’的定义吗?”

随后,原告朗读了书中的定义。

巴菲特说:“不,不。那是错误的。”

律师说:“我想告诉你,这是《证券分析》中的原话。”

巴菲特问道:“请告诉我这是哪一版的?”

律师取书时,暂时休庭。

重新开庭后,律师拿来的书上清清楚楚地写明,原告读的书中原文是第4版。

巴菲特说:“事情是这样的,这个定义在第14 章,而写这一章的人不是格雷厄姆,而是西德尼·科特尔。我认为科特尔写的不对。”

在证券分析所有5个版本中,巴菲特认为,1934年的《证券分析》第一版和1940年的第二版最能真实体现格雷厄姆的投资思想。

1968 年初,当美国股市大牛市疯狂上涨之时,巴菲特却充满了担忧和疑惑。于是他想起了他的导师格雷厄姆。他召集一帮同窗好友,在1月26日与恩师错欢聚一堂,在股市重大转折之时,再度聆听导师的教诲。巴菲特在邀请信中要求所有同学不要谈论任何晚于1934年第一版《证券分析》书中的内容。

但是第一版和第二版相比,巴菲特无疑更推崇第二版。原因很简单,因为格雷厄姆和多德在第一版的基础上倾注了很多心血亲手修订出第二版。

我印象很深的是,巴菲特在给第6版写的序言中说:“2000年,戴维唯一的孩子芭芭拉·多德·安德森(Barbara Dodd Anderson),送给了我她父亲的一本1934年版的《证券分析》,上面写有几百条批注。戴维写下这些批注是为1940年的修订版做准备。对我来说,没有任何其他礼物能包含如此的深意了。”

《证券分析》第二版,当然大部分是格雷厄姆智慧的结果,但绝对不能忘记,多德教授也倾注了大师的心血。

因此,巴菲特听格雷厄姆和多德讲课时用的教材是第二版,他亲耳所听两位大师讲的是第二版,他亲身实践依照的也是第二版,最后决定写推荐序的只有第6版,也就是第2版原文加上专家解读,可见巴菲特最推崇第二版。

巴菲特在推荐序中特别说:“我书房里以及我在哥伦比亚大学时使用的《证券分析》,都是1940年版的。我至少读了4遍,显然这是一本很特别的书。”

为什么巴菲特最推崇第二版呢?

第一,这是格雷厄姆和多德两位原作者负责修订的最后版本。后面第3版和第4版由两位原作者和其他人共同修订,第5版由其他人修订,肯定不全部是格雷厄姆本人所写,未必全是格雷厄姆本人的看法。这也是巴菲特为什么在听证会上不同意其他人修订版本中的一些内容的原因。

第二,巴菲特本人1950年至1951年在哥伦比亚大学格雷厄姆门下读书,当时第二版已经出版10年,第三版正在修订之中,因此巴菲特上课所用的是第二版。巴菲特亲耳听到格雷厄姆所讲,然后再与第二版对照,真正领会导师的本意。

巴菲特最推崇的十本书之二:《聪明的投资者》(上)

2010-11-29

核心提示:如何成为一名好的投资者?巴菲特的回答是:阅读。如何成为像巴菲特一样的投资者?巴菲特研究者刘建位的回答是:读巴菲特读过的书。今后一段时间,刘建位将在21世纪网专栏中推出系列文章,告诉你巴菲特推崇哪些投资书籍,并从哪些书中得到启示。此篇为该系列的第三篇。

巴菲特一直认为,格雷厄姆着的《聪明的投资者》(The Intelligent Investor)是最伟大的投资书籍。他为什么如此推崇这本书呢?这本书对他有什么特别重要的特殊意义呢?为什么巴菲特和格雷厄姆一样更推崇《聪明的投资者》胜过《证券分析》?巴菲特最推崇第几版呢?

1950年,巴菲特大学即将毕业,他一心想上名校哈佛,却在面试中被拒,因为哈佛培养的是领导者,而不仅仅是专家。可是巴菲特从小到大只想成为一个股票投资专家。

塞翁失马,焉知非福。

失望之余,他却偶然看到一本新书,《聪明的投资者》(The Intelligent Investor)。格雷厄姆着,第一版出版于1949年。

巴菲特打开一读,猛然顿悟投资的真谛。

过了35年,巴菲特回忆起往事,仍然非常激动:“对我来说,读到这本书,就像在前往大马士革的路上的圣徒保罗一样。”(Omaha World-Herald, March 24, 1985 P83)

在圣经新约全书使徒行传中,保罗回忆了第一次遇到主的故事:

我原来是犹太人,生在基利家的大数,却是从小长在这城里,在迦玛列门下,按着我们祖宗严紧的律法受教,热心事奉神,像你们众人今日一样。

我曾经逼迫信奉主的人,直到死地,无论男女都锁拿下。

这是大祭司和各位长老都可以给我作见证的。我又领了他们写给兄弟们的书信,往大马士革去,要把在那里信奉主的人锁拿,带到耶路撒冷去受刑。

大约在是在中午,我快到大马士革城了,正在往前走进城的时候,忽然从天上发出大光,从四面八方照着我。

我一下子仆倒在地,听见有个声音对我说:保罗,保罗,你为什么要逼迫我。

我回答说:主啊,你是谁?

他说:我就是你所逼迫的拿撒勒人耶稣。

与我同行的人,看见了那光,却没有听见主对我说话的声音。

我说,主啊,我应该做什么?

主说:起来,进到大马革城里去,在那里,将要派你去做的一切事,会有人告诉你。

巴菲特形容自己读到格雷厄姆的著作《聪明的投资者》的感觉,就像圣徒保罗在前往大马色的路上忽然被一道光击中听到主的声音一样。

巴菲特后来解释到:“我并不想让别人听起来我象是一个狂热的宗教教徒一样,但这本书真的是让我突然顿悟。”(News York Times Magazine, Apri l2, 1990)

过了23年,1973年巴菲特给《聪明的投资者》第四版写了序言:“1950年年初,我阅读了本书的第一版,那年我才19岁。当时,我就认为这本书是有史以来最伟大的投资书籍。时至今日,我仍然认为如此。”可见这本书在巴菲特心目中的地位之高。

这让我想起了六祖慧能在坛经中讲述的自己求师学佛的故事:

我的父亲原本祖籍范阳,后来被降职,流放到岭南,于是作了新州的百姓。我这一生很不幸,父亲早逝,遗下年老的母亲和我相依为命。后来迁移到南海,每天只能上山砍柴,靠卖柴来维持生计,日子过得十分艰难困苦。

有一天,有位客人买柴,嘱咐我把柴送到客店去。我帮客人把柴放好,收了钱,走出房门,忽然听见有一位客人正在大声诵读佛经。不知怎么回事,我一听那位客人所诵的经文,心里顿时豁然开悟。

于是我就大胆问那位客人:“请问您念的是什么佛经啊?”

客人回答:《金刚经》。

我再问他:您是从哪里来啊?怎么会读这本佛经呢?

客人说:我从蕲州黄梅县东禅寺来,那是禅宗五祖弘忍大师住持教化的道场,跟随他学佛的弟子有一千多人。我去东禅寺礼拜弘忍大师,才听到他讲授这本金刚经。大师经常劝出家和在家的弟子说,只要坚持诵读《金刚经》,自然就能够见到自心本性,当下就能了悟成佛。”

我听了客人的这一番话,心中大喜,也想去参拜五祖。

也许是由于过去结下的善缘,承蒙一位客人慈悲,赠给我十两银子,让我用来给购买母亲独自生活所需的衣服和粮食,剩下的钱做为盘缠,去到黄梅县东禅寺参拜五祖。我将母亲安顿好了以后,辞别母亲,走了三十多天,来到黄梅县东禅寺来礼拜五祖。

如果说五祖是当时中国禅宗最有名的大师,那么格雷厄姆就是当时华尔街最有名的投资大师,被称为证券分析之父,价值投资鼻祖。

巴菲特读了格雷厄姆的著作《聪明的投资者》,和慧能听到《金刚经》一样,心即开悟,他最想做的事就是去拜到格雷厄姆门下学习真正的投资成功之道。

有一天巴菲特在学校翻看各大院校研究生招生简章时,正好看到哥伦比亚大学的研究生招生简章时,忽然一个对他来说非常熟悉非常向往又如雷贯耳的大师名字出现在他眼前:格雷厄姆!

巴菲特没有想到,自己人生头20年最大的挫折,报考哈佛研究生被拒绝录取,却成了他一生中最重要的命运转折点。

正如老子道德经上说:福兮祸所依,祸兮福所伏。

因此,当你被拒绝时,当你失败时,千万不要灰心丧气,人生的道路特别漫长,这只不过是拐了一个弯,反而可能让你拐到正确的方向,走上真正的成功之路。

尽管早已错过了哥伦比亚大学商学院的申请读研的最后截止日期,再过一个月就要开学。巴菲特还是下定决心一试提笔写了一封信,不是写给格雷厄姆,而是写给戴维·多德。

因为格雷厄姆尽管是非常有名的投资大师,也是哥伦比亚大学的教授,但只是兼职而已,只管定期来上课,平时主要在华尔街他的投资公司上班,根本不在学校,更不管什么招生事宜。

1928 年帮他记录讲课内容并一起编写投资教科书《证券分析》时,多德只不过是一个年轻小助教。过了22年,已经成为教授,金融系的系主任,哥伦比亚商学院的副院长,而且是商学院招生委员会的主任。这在招生简章上写的一清二楚。巴菲特并不知道,多德现在已经成为格雷厄姆投资公司的合伙人之一,但他不用猜也知道,多德和格雷厄姆合作22年,关系肯定铁的狠。

实际上格雷厄姆只管教学,不管招生,巴菲特能不能读上哥伦比亚商学院的研究生,身为副院长主管招生工作的多德说了算。

巴菲特在其传记《滚雪球》中回忆道:“我在8月写的申请信,离开学只有一个月,而其实我早应该这么做了。天知道我写了些什么。我可能写的是,我刚刚在奥马哈大学发现了这本招生简章。上面说你和本杰明·格雷厄姆在贵校任教,我认为,你们是站在奥林匹斯山山顶的某个地方普普通通常规的入学申请信,这而是我发自内心的渴求。”

也许多德被这封申请信所体现出的热忱所感动,也许是因为在哥伧比亚大学格雷厄姆和多德更感兴趣的是学生对商业和投资的领悟力,而不是他们的心理成熟程度,不管是什么原因,在截止日期之后,没有经过面试,巴菲特就被哥伦比亚大学录取了。格雷厄姆和多德并不想打造领导者,他们教授的一种特别的专业,他们只想培养遵循他们发现并传授的真正投资成功之道的专业人士。

《聪明的投资者》这本书改变了巴菲特的投资思想,也改变了他的人生命运,让他进入哥伦比亚大学,从格雷厄姆学到真正的投资成功之道,从一个普通的业余投资者转变成一个投资大师,2007年又成为世界首富。

格雷厄姆和巴菲特都认为《聪明的投资者》比《证券分析》对投资者更有帮助。

格雷厄姆在《证券分析》第一版出版15年之后, 1949年,他完成了一部专门写给业余投资者的通俗投资教材,因为这些读者很可能会对《证券分析》长长的篇幅和十分专业的深度望而却步。

《聪明的投资者》的篇幅还不到《证券分析》的一半,却与后者一样条理清晰、结构严谨。

我个人认为,《证券分析》是专业版的投资圣经,而《聪明的投资者》业余版的投资圣经。

格雷厄姆在这本书更强调基本的投资原则,没有过多讲述详细的分析技术,所以更多的是投资成功之“道”,不像《证券分析》那样有很多篇幅在探讨分析技术“术”。这本书更通俗,更易懂,更受到业余投资者的欢迎,所以流传的范围更多广泛,在证券投资界获得了更高的声誉和地位。

沃伦·巴菲特读这本书时只有19岁,他也和无数读过《聪明的投资者》的投资者一样从中看到了投资成功希望。巴菲特说。“读格雷厄姆的书,没有人会感到无聊。”

巴菲特在《聪明的投资者》第4版推荐序中强调,这本书最重要的是提供了投资成功之道:

“要想在一生中获得投资的成功,并不需要顶级的智商、超凡的商业头脑或秘密的信息,而是需要一个稳妥的知识体系作为决策的基础,并且有能力控制自己的情绪,使其不会对这种体系造成侵蚀。本书能够准确和清晰地提供这种知识体系,但对情绪的约束是你自己必须做到的。如果你遵从格雷厄姆所倡导的行为和商业准则(而且,如果你重点关注第8章和第12章所给出的极为宝贵的建议),那么,你将会获得不错的投资结果(这种结果所反映出的更多成就,要超出你的想象)。”

巴菲特把第8章的精华总结为一句话:股市短期是投票机,但长期是称重机。

第20章的核心是格雷厄姆的一句话:“我大胆地将成功投资的秘密精炼成三个单词的座右铭:安全边际(Safe of Margin)。”

巴菲特认为安全边际是投资中最为重要的概念:

巴菲特在1990年致股东的信中说:“在《聪明的投资人》中最后一章中,本·格雷厄姆强烈反对所谓的匕首理论(巨大的债务将促使管理层更加用心经营,就好像一把放在汽车方向盘上的匕首逼迫司机小心驾驶):‘面对把正确投资的秘密浓缩为三个单词的挑战,我斗胆地提出一个座右铭:安全边际。’我读过这句话已经42年了,至今我仍然认为安全边际的概念非常正确。投资人忽视了这个非常简单的投资座右铭,从而导致他们从90年代开始遭受重大损失。”

巴菲特在1992年致股东的信中说:“……我们在买入价格上坚持留有一个安全边际。如果我们计算出一只普通股的价值仅仅略高于它的价格,那么我们不会对买入产生兴趣。我们相信这种“安全边际”原则——本·格雷厄姆尤其强调这一点——是投资成功的基石”。

巴菲特建议,每次当股票市场的走向出现了显着变化时都应该回头看看这本《聪明的投资者》:“每次阅读,你都能发现一些新的东西。”

格雷厄姆在晚年常说,他认为刚涉足投资业的年轻人或者任何一位投资者阅读《聪明的投资者》要比看《证券分析》更有帮助。

据说格雷厄姆本人也对《证券分析》的第4版不满意。詹姆斯·瑞在第4版问世后遇见了格雷厄姆,他强调指出,格雷厄姆自己对它并不满意。

事实上,当格雷厄姆70 年代中期在洛杉矶加利福尼亚大学讲学时,选择了《聪明的投资者》作为教材。

1951 年从哥伦比亚大学商学院研究生毕业后,巴菲特回到家乡奥巴哈,在父亲的股票经纪公司工作。空闲之余,他晚上在奥马哈大学为成人夜校讲授投资课程,讲了好几个学期。他选用的教材是格雷厄姆的《聪明的投资者》,而不是《证券分析》。我想,一是因为《聪明的投资者》更适合这些作为业余投资者的学生们,二是因为他认为《聪明的投资者》比《证券分析》更有帮助。

巴菲特最推崇的十本书之二:《聪明的投资者》(下)

2010-12-03

核心提示:如何成为一名好的投资者?巴菲特的回答是:阅读。如何成为像巴菲特一样的投资者?巴菲特研究者刘建位的回答是:读巴菲特读过的书。今后一段时间,刘建位将在21世纪网专栏中推出系列文章,告诉你巴菲特推崇哪些投资书籍,并从哪些书中得到启示。此篇为该系列的第四篇:巴菲特最推崇的十本书之二:《聪明的投资者》(下)。

格雷厄姆独立完成《聪明的投资者》第四版修订,他并不完全赞同巴菲特的改动。

本·格雷厄姆非常强调实践是检验真理的唯一标准,建议读者应该从书中找到对自己有用的观点并在工作中加以运用。他并不认为学生、读者或同行们应该与他提出的原则或其他人提出的原则严格地保持一致。

格雷厄姆经常对自己过去的思想进行检查,提出挑战。正是出于这个原因,格雷厄姆才会每隔5到8年就对《聪明的投资者》进行一次修订,1949年第一版,1954年第二版,1965年第三版,1973年第四版。第四版是格雷厄姆本人修订的最后版本,巴菲特明显最推荐《聪明的投资者》第四版,有两个主要原因:一是巴菲特本人为格雷厄姆修订第4版提供了很多帮助,二是格雷厄姆去世后巴菲特专门给第四版写了序言。

根据《格雷厄姆论价值投资》(“Benjamin Graham on Value Investing : Lessons from the Dean of Wall Street” by Janet Lowe )书中第12章的记载,格雷厄姆晚年的健康状况日趋恶化,但他仍坚持修订《聪明的投资者》。1973年,79岁的格雷厄姆修订的《聪明的投资者》第四版终于问世了,这里面凝结着他的学生和密友巴菲特的支持和帮助。

畅销书《金钱游戏》和《超级金钱》的作者亚当·史密斯说,1970年,格雷厄姆从法国回来时,邀请亚当·史密斯在皇宫大酒店共进早餐,在席间谈到了与人合作修订《聪明的投资者》的想法。史密斯说,本当时的唯一人选是沃伦·巴菲特(详见《超级金钱》2006年版序言)。格雷厄姆的确找了他的学生巴菲特。巴菲特说:“格雷厄姆当时正在住院,他让我去一趟,还请我参加修订工作。哈珀公司支持他的意见,于是我就答应了。”

如果本没有生病,巴菲特或许也会答应他的请求。巴菲特初次阅读这本书时有种茅塞顿开的感觉;他在1970年给本写信说,在那之前他的投资一直是“激情而非理智的”(这似乎不假,因为巴菲特第一次看到《聪明的投资者》时才19岁)。

巴菲特用五页纸阐述了自己对修订的看法,他在信中明白地指出,无论是“保守的”还是“进取的”投资者,现在都必须研究证券市场的变化,因此书中的很多早期观点都应该修订。他认为这正是两种投资者迫切需要的。巴菲特写道:“根据这样一个最重要的结论,用任何与以前相近的材料修订此书都是很困难的。”

巴菲特还在另一封信中明白地指出,铁路股票在市场交易中的比重已大大降低,因此第一版中对铁路股票的强调已经不合时宜了。格雷厄姆回复说:“我并非钟情于铁路,事实上,除了那些显而易见的理由外,我一直对它们很反感。”巴菲特准备为修订工作发表更多的个人意见,但是他发现这并不现实:“只要我开始工作,就不会按他的方式进行,结果只能是合作者之间互相指责。因此他决定独立完成修订工作。”格雷厄姆于1970年11月1日给巴菲特写了回信,他显然认为自己的健康状况有了起色。“我们明天去澳大利亚,12月12日返回。我会为修订搜集一些统计数据。衷心祝福你和苏茜。”

格雷厄姆康复后,自己独立完成了第四版的修订。看来他并不完全赞同巴菲特提出的改动。

巴菲特提出的改动是什么呢?其实并不多。

巴菲特说:“我想多谈一些通货膨胀,多谈一些投资者应当如何分析企业,但我就像根本不想改动圣经中的十诫一样,根本不想改变他的基本原则。”(Warren Buffett speech, New York Society of Security Analysts, December 6,1994。)

本和巴菲特的分歧并没有阻止他们对《聪明的投资者》的修订工作交流意见。他们互通电话、交换草稿互相评论。格雷厄姆很欣赏巴菲特的见解,不断给他写信、打电话,让他了解自己的修改意见。

巴菲特认为本在70年代还努力地工作以更新自己对华尔街的认识,并且取得了一些成绩。格雷厄姆写道:“我最近发现许多重要公司的财务状况与1963年和上一版出版时相比严重恶化了。”1971年,本又给巴菲特写了一封信(此时修订工作已经完成了):“我想你不会愿意作为合著者署名,但是我非常愿意遵循《证券分析》的传统,在扉页上注明‘与沃伦·巴菲特合作完成’以及一些对你的赞扬之词。你认为如何?”

1973年,《聪明的投资者》第4版首次印刷时,巴菲特并没有为书写序言,却在本去世后为重印本写了序言。这篇序言写得很短却很棒。

在完整保留格雷厄姆原著1973年第4版的基础上,2003年华尔街日报专栏作家也是福布斯杂志原资深记者贾森·兹威格推出修订版。根据近40年尤其是世纪之交全球股市的大动荡现实,对原文提供了大量的注释,每章原文之后都结合原书出版后30年来证券市场的发展相应写出一章进行深入点评,进一步检验和佐证了格雷厄姆的价值投资理论。

2004年2月27日,巴菲特在致股东的信中特别写道:“2002年Jason Zweig重新编辑评点了我最喜爱的投资书籍《聪明的投资者》,他的工作做得非常出色。”

《聪明的投资者》中文版

格雷厄姆的《聪明的投资者》(The Intelligent Investor)英文原版,共有5个版本,巴菲特写序推荐的第4版,1996年12月14日台湾寰宇翻译出版,书名为《智能型股票投资人》(俞济群译)。2003年,在巴菲特写序推荐的第4版的基础上的兹威格点评英文版,2010年8月1日由人民邮电出版社翻译出版,书名《聪明的投资者》(王中华和黄一义译)。

顺便澄清一下一个让很多读者非常纠结的版本问题:1999年江苏人民出版社翻译出版《聪明的投资者》,2001年更名为《格雷厄姆投资指南》,其实是原书第3版。我的依据有三个:一是江苏版没有巴菲特专门给第4版写的序言。二是正文内容只15章,而第4版有20章。三是江苏版正文第一页最后一行“基于1914年到1963年的经验”,以及多处表格截止年份为1963年;而第四版引言中特别叙述1965年以来(即第3版后)新的市场发展变化,第3章标题就是“一个世纪的股市历史:1972年年初的股价水平”,多处正文及图表数据截止到1971年前后。

从内容来看,当然是最新的评点版最好。只从原文翻译来看,第4版的台湾寰宇版和内地邮电点评版两本书翻译都不错,各有特点,有兴趣的读者可以对比阅读。

不过,我对两本书关于第20章的书名,也是这本书的核心概念:“Safe of Margin”的翻译有保留意见,台湾寰宇版翻译为“安全保障”,内地邮电版翻译为“安全度”,我个人更喜欢最通俗最常见也最游行的译法“安全边际”。

翻译是小技,但对于想要揣摩大师本义的读者来说,却是大事。

投资名著要想翻译得信达雅,做到准确可信,要求专业知识已经很难,通畅流利要求文字功底和专业素养更是难上加难。至于雅,对于满篇都是投资术语的投资书籍来说几乎是不可能的。幸运的是,格雷厄姆本人的英文名著达到了这一水准,遗憾的是翻译这样的名著要想做信达雅,几乎是不可能的。而国内翻译稿费最高只有千字 65元,而且往往要求时间很紧,因此各位不要对翻译过于挑剔,能够明其大义已经相当不错,想要深究其真义,一是读原著,二是做实践,别无他途。

不信,你比较一下《聪明的投资者》第4版中巴菲特的序言英文原文、台湾寰宇版和内地邮电版,就会明白,巴菲特的英文很简单却很精彩,却很难翻译得简单准确又精彩。

1、巴菲特序言原文

Preface to the Fourth Edition, by Warren E. Buffett

I read the first edition of this book early in 1950, when I was nine-teen. I thought then that it was by far the best book about investing ever written. I still think it is.

To invest successfully over a lifetime does not require a strato-spheric IQ, unusual business insights, or inside information. What’s needed is a sound intellectual framework for making deci-sions and the ability to keep emotions from corroding that frame-work. This book precisely and clearly prescribes the proper framework. You must supply the emotional discipline.

If you follow the behavioral and business principles that Gra-ham advocates—and if you pay special attention to the invaluable advice in Chapters 8 and 20—you will not get a poor result from your investments. (That represents more of an accomplishment than you might think.) Whether you achieve outstanding results will depend on the effort and intellect you apply to your invest-ments, as well as on the amplitudes of stock-market folly that pre-vail during your investing career. The sillier the market’s behavior, the greater the opportunity for the business-like investor. Follow Graham and you will profit from folly rather than participate in it.

To me, Ben Graham was far more than an author or a teacher. More than any other man except my father, he influenced my life. Shortly after Ben’s death in 1976, I wrote the following short remembrance about him in the Financial Analysts Journal. As you read the book, I believe you’ll perceive some of the qualities I men-tioned in this tribute.

2、台湾寰宇版翻译巴菲特的序言

我在1950年代初期,阅读了本书的第一版,当时我才十九岁,我认为这是投资领域中最佳的书籍,目前我仍然如此认为。

成功地投资生涯不需要杰出的智商,非比寻常的经济眼光,或是内线消息,所需要的只是下决策时的健全智识架构,以及有能力避免情绪破坏该架构,本书明确而清晰地描述该架构,你必须将情绪纳入纪律之中。

如果你遵从葛拉罕所倡导的行为与商业原则,尤其是第八章与第二十章珍贵的建议,你的投资将不会出现拙劣的结果(这是一项远超过你想象范围的成就) ,你的杰出绩效将取决于运用在投资的努力与智识,以及在你的投资生涯中股票市场所展现的愚蠢程度,市场行为越愚蠢,明智的投资机会便越多,遵循葛拉罕的教诲,你将从愚蠢的行为中受益,而不会参与其中。

对我来说,班哲明·葛拉罕不仅是一位作家与导师而已,除了我父亲,他是影响我一生最大的人,在班哲明于1976年去世后不久,我在金融分析师杂志发表了一篇追悼他的文章,阅读本书时,我相信你会感受到我在赞辞中所提及的一些特质。

3、内地邮电版翻译

1950年年初,我阅读了本书的第一版,那年我19岁。当时,我认为它是有史以来投资论着中最杰出的一本。时至今日,我仍然认为如此。

要想在一生中获得投资的成功,并不需要顶级的智商、超凡的商业头脑或秘密的信息,而是需要一个稳妥的知识体系作为决策的基础,并且有能力控制自己的情绪,使其不会对这种体系造成侵蚀。本书能够准确和清晰地提供这种知识体系,但对情绪的约束是你自己必须做到的。

如果你遵从格雷厄姆所倡导的行为和商业准则(而且,如果你重点关注第8章和第12章所给出的极为宝贵的建议),那么,你将会获得不错的投资结果(这种结果所反映出的更多成就,要超出你的想象)。能否获得优异的投资成果,这既取决于你在投资方面付出的努力和拥有的知识,也取决于在你的投资生涯中,股市的愚蠢程度有多大。股市的行为越愚蠢,有条不紊的投资者面对的机会就越大。遵从格雷厄姆的建议,你就能从股市的愚蠢行为中获利,而不会成为愚蠢行为的参与者。

我认为,格雷厄姆并非仅仅是一位作者或老师。他对我一生的影响,仅次于我的父亲。格雷厄姆1976年去世后不久,我写下了下面这篇纪念短文,发表在《金融分析师杂志》上。我相信,当你阅读本书时,一定能感受到这篇文章中所提到的关于格雷厄姆的一些优秀品质。

4、因为写书需要引用,我也翻译过这篇序言,翻译了好几次也不满意,只能感叹:翻译和投资一样,是技术,也是艺术,达到平均水平容易,要想卓越出众难乎其难。

正如格雷厄姆在《聪明的投资者》一书引言中所说:

原文:The art of investment has one characteristic that is not generally appreciated. A creditable, if unspectacular, result can be achieved by the lay investor with a minimum of effort and capability; but to improve this easily attainable standard requires much application and more than a trace of wisdom. If you merely try to bring just a little extra knowledge and cleverness to bear upon your investment program, instead of realizing a little better than normal results, you may well find that you have done worse.

台版翻译:投资的艺术有—个特点,但这一点并不为—般人认同:门外汉只需要少许的能力与努力,便可以达成令人敬佩的——若非可观的——结果;若试图超越这个垂手可得的成就,就需要无比的智慧与努力。如果你希望稍微改善正常的业绩,而在你的投资策略中加入一点额外的知识与巧见,则你会发现结果不进反退。

巴菲特最推崇的十本书之三:《怎样选择成长股》

2010-12-15

核心提示:如何成为一名好的投资者?巴菲特的回答是:阅读。如何成为像巴菲特一样的投资者?巴菲特研究者刘建位的回答是:读巴菲特读过的书。今后一段时间,刘建位将在21世纪网专栏中推出系列文章,告诉你巴菲特推崇哪些投资书籍,并从哪些书中得到启示。此篇为该系列的第五篇:巴菲特最推崇的十本书之三:《怎样选择成长股》。

菲利普·A·费雪(Philip A. Fisher)是华尔街极受尊重和推崇的成长股投资大师之一。巴菲特对费雪的投资策略非常推崇,他把自己的投资策略描述为“85%的格雷厄姆和15%的费雪”。

为什么巴菲特如此推崇费雪呢?费雪的股票投资策略对巴菲特有何影响呢?费雪写了哪些投资书籍?有哪些中译本呢?(Philip A. Fisher中文译名有:费雪、费舍)

巴菲特写文章推荐费雪的书籍

众所周知,巴菲特是格雷厄姆的学生,也许你不知道,巴菲特也是费雪的学生,只不过前者是他研究生的老师,后者是他后来投资实践中自学的老师。巴菲特看了《怎样选择成长股》后便去找费雪,见过面后,他感到费雪的理念令人折服。“运用费雪的技巧,可以了解这一行……有助于做出一个聪明的投资决定。”巴菲特从此成了费雪的超级粉丝:“我是一个费雪著作的狂热读者,我想知道他所说过的一切东西。”

巴菲特逐步将格雷厄姆的价值投资策略与费雪的优秀公司成长股长期投资策略完美地融合一起,形成自己独特的投资策略,通过投资华盛顿邮报、可口可乐等优秀公司,成为身家620亿美元的世界首富,取得远远超越两位导师的投资成就。巴菲特将自己成功的原因归结为:“我是85%的格雷厄姆和15%的费雪。”

巴菲特的成功告诉我们,要想取得巨大投资成功,向格雷厄姆学习之后,还一定要向费雪学习:“如果我只学习格雷厄姆一个人的思想,就不会像今天这么富有”。

1987 年,巴菲特在福布斯杂志上撰文特别推荐费雪的书(Warren E. Buffett: What we can learn from Phil Fisher. Forbes, Oct 19, 1987 v140 p40(5) )。他称费雪像格雷厄姆一样,是投资界的巨人。我想费雪和格雷厄姆这两位投资巨人的书有个共同点,里面都是精华,都是脑白金。

我给大家翻译如下,也请高手指正:

分析计算赛马赔率的人(Horse Handicanpers)分为两大类型:速度(speed )和级别(class)。

根据速度预测比赛结果的人希望得到很多数据:他会仔细研究表格上的种种数据,以确定哪匹赛马在最近的比赛时跑出最快的速度,根据赛道情况如何进行调整,负重是多少,等等。

级别赛马分析者非常蔑视数据,他会说:“告诉我血统和过去对抗的质量。”

和赛马分析分为两大类型非常相似,根据重点关注因素的不同,投资世界里的分析师也分为两大类型:定量分析与定性分析。

定量分析说:“让我们买最便宜的股票,用市盈率、账面价值、股息等指标综合衡量比较之后确定哪些股票最便宜。”

定性分析师说:“买最好的公司和最好的管理层,不要过于担心数据。”

令人高兴的是,通向投资天堂的路并非只有一条。定量分析和定性分析两种类型中,技巧熟练又独具慧眼的实践者都能获得丰厚的回顾。我非常幸运在我年轻的时候就遇到两位分别代表两类投资风格的大师,把两位大师的思想综合在一起,让我获得了非常巨大的好处。

读了费雪的两本书《Common Stocks and Uncommon Profits》(国内译为《怎样选择成长股》)和《Paths to Wealth Through Common Stocks》(股市投资致富之道)之后,我就想去找费雪当面请教。

当我见到费雪时,他本人和他的思想都深深打动了我。费雪非常像我的导师本·格雷厄姆,为人也非常谦逊,在精神上也非常慷慨,也是一位非常杰出的老师。

从费雪那里我了解到了“聊天法”(scuttlebutt)的价值:走出去,和竞争对手、供应商、客户们交谈,彻底弄清楚一个行业或者一家公司实际上是如何经营运作的。

运用费雪的方法,详细了解企业,再结合格雷厄姆所传授的定量分析的纪律,将会使你能够做出明智的投资决定。我是一个费雪著作的热心读者,我想知道他所说过的一切东西。在此我向各位推荐费雪的书籍。

我在巴菲特指出的费雪和格雷厄姆相似之处之外再加上一条:两人都非常长寿。格雷厄姆生于1894年,逝于1976年,享年82岁。费雪生于1907年,逝世于2003年,享年96岁。费雪比格雷厄姆小13年,寿命长14岁。费雪比巴菲特大23岁,希望已经80高龄的巴菲特比费雪寿命更长,起码活到206岁。

看来价值投资能够使人长寿。

著作比本人更出名的投资大师

费雪1907年出生于旧金山,2004年去世。

1928年毕业于斯坦福大学商学院,在校学习的第二年即进入旧金山克罗克安格罗国民银行(Crocker-Anglo National Bank)从事证券分析工作,从此开始了他的投资生涯。

在美国股市大崩盘后的1931年3月1日,他年仅23岁就创立了费雪公司(Fisher & Co.),开始从事投资顾问咨询方面的业务。在此后几十年的投资生涯中,他成功地发掘出并长期投资于摩托罗拉、德州仪器等优秀企业的超级成长股,成为一位最有影响力的成长股投资大师。在他的投资生涯中,最成功的、也最为后人所称道的就是对超级成长股摩托罗拉的发掘。1955年,在摩托罗拉还是一家籍籍无名的小公司的时候,他就大量买入其股票并长期持有,在此后的20多年里,摩托罗拉迅速成长为全球性的超一流公司,其股票价格也成长了20多倍。

1958 年他写的《怎样选择成长股》(Common Stocks and Uncommon Profits)出版后,很快就成为登上《纽约时报》上畅销书排行榜的第一部投资著作。“成长股”这一概念也随着该书的畅销而成为投资者非常熟悉的概念,寻找“成长股”的“成长型投资”更是自此成为了美国股市多年以来的主流投资理念之一。

作为一名一流的投资大师,费雪为人处事却非常低调,正如《福布斯》编辑詹姆斯·沃克·麦克尔斯所说:“费雪几乎不为公众所知,很少接受采访,只接受极少的客户,尽管如此,菲利普·费舍还是会被最有思想的投资专家阅读和学习……每个人都能从仔细思考费雪信奉的投资原则中获益,就像沃伦·巴菲特一样。”

费雪其书:英文原版四本、中译本两本

费雪一共出版了四本书:

第1本:Common Stocks and Uncommon Profits, Harper & Bros., 1958.

第2本:Conservative Investors Sleep Well, Harper & Row, 1975.

第3本:Developing an Investment Philosophy, The Financial Analysts Research Foundation, 1980.

1996年,Wiley出版社把上面三本书三合一,出版了“Common Stocks and Uncommon Profits and Other Writings”。

1996版国内只有海南出版社一个中译本,翻译的很好【(美)菲利普·A.费舍(Philip A.Fisher)着:《怎样选择成长股》,罗耀宗译,三环出版社:海南出版社, 1999年出版】。

2003年作为经典重印出了新版:Common Stocks and Uncommon Profits and Other Writings, by Philip A. Fisher, Wiley Investment Classics, 2003。

内容不变,只是加了费雪的儿子Ken Fisher写的前言。前言写的很棒,我就不再啰嗦给大家介绍这本书了,看这篇前言就足够了,附后供大家欣赏。

费雪在个人名气和财富积累上也许比不上格雷厄姆,更比不上巴菲特,但是在培养下一代做投资上非常成功,他的小儿子肯·费雪的投资公司管理资金数百亿,个人财富在福布斯400美国富翁排名榜上排名252位。

知父莫若子。儿子写的前言非常精彩。他儿子也认为费雪选择成长股的15条原则最为重要,但他也认识到,费雪的分析更多是艺术,而不是技术,其中最重要的也是巴菲特认为最有价值的就是闲聊的调研分析方法:“掌握一门艺术是需要时间学习的。可能你达到了相当高的弹奏水平之后才会作曲。在大多数领域,你可以通过重复的动作而学会某种技巧,但是有些领域不是这样的。你可以欣赏某种艺术,而无需自己去进行创造;或者在掌握了某种技巧之后,你或许可以使自己成为一个艺术家。本书使你能觉察到艺术的存在,幸运的是掌握这门艺术不需要花太多的时间,因为其中的很多知识都是常识。大多数人的问题在于他们不知道这些常识是可以利用的,因此也不会去尝试,但是《怎样选择成长股》会告诉你如何利用常识。”【2003版国内中译本为:菲利普. A. 费舍(Philip A. Fisher)着:《怎样选择成长股》(最新全译版),冯治平译,地震出版社, 2007年出版。】

也许是先入为主和阅读次数太多的缘故,我个人更喜欢海南版的翻译。

第4本:Paths to Wealth through Common Stocks, Prentice-Hall, Inc., 1960.

国内中译本为:菲利普·A. 费雪(Philip A. Fisher)着:《股市投资致富之道》,刘寅龙译,广东经济出版社有限公司,2009年出版。

不可讳言,费雪书中的行业分析和案例分析部分内容有些过时,毕竟这是一本1958年出版的书。50年前的成长行业和成长公司,如同50年前流行的衣服和电影,现代人看起来肯定有些过时。但费雪分析的基本框架、基本逻辑、基本原则决不过时。希望大家用阅读红楼梦、三国演义这些古典名著的态度来阅读费雪的书。

巴菲特最推崇的十本书之四:《穷查理宝典》

2011-01-14

核心提示:如何成为一名好的投资者?巴菲特的回答是:阅读。如何成为像巴菲特一样的投资者?巴菲特研究者刘建位的回答是:读巴菲特读过的书。今后一段时间,刘建位将在21世纪网专栏中推出系列文章,告诉你巴菲特推崇哪些投资书籍,并从哪些书中得到启示。此篇为该系列的第六篇:巴菲特最推崇的十本书之四:《穷查理宝典》。

写到这一篇有些明白了,原来我写的不是巴菲特最推荐的10本书,而是巴菲特最推荐的10个人的书。

巴菲特推荐一本书的最强力推荐的方式是:给这本书写序言。目前我只看到他给6本书写过序言。

巴菲特给恩师格雷厄姆的两本书《证券分析》第六版和《聪明的投资者》第四版写序。巴菲特给一生合作搭档查理·芒格(Charles Munger)的《穷查理宝典》(Poor Charle’s Almanack)以及珍妮特·洛尔(Janet Lowe)《查理·芒格传》(Damn Right:Behind the Scenes with Berkshire Hathaway Billionaire Charlie Munger)写序(两篇序言附后,请大家欣赏)。巴菲特另外给他姐姐多丽丝的传记和伯克希尔旗下公司中美能源CEO索科尔(D.L. Sokol)的书《Pleased But Not Satisfied by》的书写了序。

你要知道,巴菲特即使给自己的官方传记《滚雪球》也没有写序。为什么巴菲特对芒格的书称赞程度不亚于他的导师格雷厄姆呢?

那么我们得让巴菲特来回答三个问题:芒格是一个什么样的人?芒格的这本书《穷查理宝典》是一本什么样的书?巴菲特另外推荐的关于芒格的两本书是怎样的?

先说明一下,《穷查理宝典》有精装和平装两个版本,为了方便更多人,我引用页码均有平装本。尽管平装本的排版远远没有精装本阅读起来舒服,但价格要平得多。

巴菲特与芒格如此不同

如果说格雷厄姆是巴菲特的良师,那么芒格绝对称得上是巴菲特的益友,最好最老最亲密的朋友。

巴菲特对他的合作伙伴芒格评价很高,称其为生意场上的最佳拍档。而且巴菲特多次说芒格对他帮助巨大:“本杰明·格雷厄姆曾经教我只买便宜股票,查理却让我改变了这种做法。这是查理对我真正的影响。要让我从格雷厄姆的局限理论中走出来,需要一股强大的力量。查理的思想就是那股力量,他扩大了我的视野。”

芒格聪明绝顶,巴菲特的大儿子甚至说芒格是比他父亲巴菲特更聪明的人。巴菲特本人在给《穷查理宝典》写的序言中,也称赞这位合伙人比自己更聪明更有智慧。

“我想提供几条‘选择合伙人的建议’。请注意。首先,要找比你更聪明、更有智慧的人。找到他之后,请他别炫耀他比你高明,这样你就能够因为许多源自他的想法和建议的成就而得到赞扬。你要找这样的合伙人,在你犯下损失惨重的错误时,他既不会事后诸葛亮,也不会生你的气。他还应该是个慷慨大方的人,会投入自己的钱并努力为你工作而不计报酬。最后,这位伙伴还会在漫漫长路上结伴同游时能不断地给你带来快乐。上述这些都是很英明的建议(在自我评分的测验中,我从来没有拿过甲等以下的成绩)。实际上,这些建议是如此之英明,乃至我早在1959年就决定完全遵守。而全部符合我这些特殊要求的人只有一个,他就是查理。”

但是芒格十分清醒,他说:“我想那些认为我是沃伦的伟大启蒙者的想法里有好些神话的成分。他不需要什么启蒙。坦白说,我觉得我有点名不副实。沃伦确实有过发蒙的时候,因为他曾在本杰明·格拉汉姆手下工作过,而且赚了那么多的钱。从如此成功的经验中跳出来确实很难。但如果世上未曾有过查理·芒格这个人,巴菲特的业绩依然会像现在这么漂亮。”

由此可见,中译本《穷查理宝典》腰封上称芒格是巴菲特的伟大启蒙者,实在是有些过份,巴菲特的投资启蒙者无疑是他的导师格雷厄姆。这样的称呼连芒格本人也不会赞成。

尽管巴菲特在各种场合上都称芒格是他的合伙人(Partner)。但事实上,芒格与巴菲特的合作关系并没有大家想象的那样紧密。

1.两个人并不在一起办公。巴菲特的家以及他的伯克希尔公司办公室设在他的老家奥巴哈。而芒格的家和办公室都在洛杉矶。两人相隔2500公里。两个的主要联系方式是通电话。

2.巴菲特和芒格唯一共同出现的场合是伯克希尔公司股东大会。

芒格的身份是副董事长,一年中只有在偶尔几次股东大会及一年一次的股东大会上,芒格才会来到奥马哈,其它时间他不会在伯克希尔公司办公室出现。芒格的主要平台是管理他担任董事长的WESCO金融公司(WESCO FINANCIAL CORPORATION),为伯克希尔众多下属控股子公司之一。资产规模34亿美元,只有伯克希尔的百分之一左右。2010年伯克希尔要约收购WESCO金融公司。

3.两个人对很多事情的看法有分歧。

巴菲特在一些事情上会征求芒格的意见,但并非事事征求意见,两人意见也并不完全相同。正如巴菲特评价:“我们合伙了40多年,他从来不对我做的事情放马后炮。我们从来没有发生过一次争执。我们对许多事情的看法有时会有分歧,但他是一个完美的合伙人。”(39页)

4.两人为人处世的方式差别巨大。

2008年和央视专访巴菲特,2010年在北京参加央视对话节目对话巴菲特,我发现巴菲特为人处世非常绅士,非常为对方着想,非常有卡耐基的风格,可能这和他参加过卡耐基训练课程有关。而芒格为人处世非常有中国古代文人高士的风范,非常不拘小节。你看看两人在对话节目上的表现就会有些印象。

听听他的老朋友们讲的故事,可能你会有更有深刻的印象。

芒格担任西科公司的董事长,他的搭档鲍勃·伯德从1969年以来就是其朋友和合伙人说:“当查理陷入沉思的时候,他往往对一切视若无睹,甚至会忽略社交礼仪。我记得,有一次我们去跟CenFed金融集团谈判,请他们接管我们的储蓄和借款业务,查理和我去他们的办公楼找总裁塔德·罗威利。我们的洽谈很成功——查理只要用心就能够显示魅力——我们双方对谈判结果都非常满意。塔德送我们到电梯口。我们刚走到那里,电梯门就开了。查理直接走了进去。他没有道别,没有扬手,什么也没有做。留下塔德和我站在外面,微笑着,一句话也说不出来。”(73页)

巴菲特说:“我曾经和查理去纽约市场参加所罗门兄弟公司的董事会。我们走出该公司的大楼,站在人行道上,讨论早先会谈的结果。反正我认为我们当时正在交谈,突然间,我发现自说自话有好一会了。我四处张望查理,只见他爬上一辆出租车的后座,直接去机场了。没有道别,什么也没有。”(73页)

巴菲特说:“查理曾经把车停在十字路口,跟我讨论一个复杂问题,红绿灯都变了三次,许多车在我们后面按喇叭,而查理只顾说个不停。”(73页)

芒格自己也承认:“我们都有一些小毛病,我的亲友说我有时候会心不在焉和固执己见。也许他们说得没错。”(72页)

尽管芒格的言谈举止有时很唐突鲁莽,巴菲特说:“他是一个非常好的朋友,虽然不懂得优雅细致,不做表面功夫,但所有的行为都发自内心。我们在一起共事那么久,从来没有争吵过,有时意见不同,但没有任何一次有人发脾气或是不欢而散。如果你谈到一个想法,他绝不会带着情绪去考虑这个问题。但如果他有大量的事实或推断来支持自己的观点,那他也绝不会让步。我们都认为对方的意见值得洗耳恭听。”

5.两人财富积累差别巨大。

芒格个人财富17.5亿美元,在2010年9月的福布斯400美国富翁排行榜上排名236位,落后于个人财富450亿美元排名第二的巴菲特。正如巴菲特所说,他自己的兴趣很窄,只关注商业和投资,而芒格的兴趣广泛得很,商业和投资只是其中很小一部分。

6.芒格自己承认甘心辅佐巴菲特,做一名服从型的合伙人。

“合伙人最好能够独立工作。你可以当一名指挥型的合伙人、服从型的合伙人、或者一名问题平等协作的合伙人。我三种都当过。人们无法相信我突然让自己变成巴菲特的一位服从型合伙人,但有些人很好,你成为他的服从型合伙人也挺好的。我并没有妄自尊大,对此无法接受。问题会有人在某些方面比你优秀。你必须先成为下属,然后才能成为领导。人们应该学会扮演各种角色”(47页)

7.巴菲特越来越高调,而芒格始终非常低调。

2005年随着伯克希尔股价突破8万美元,芒格也开始登上福布斯400富豪排名榜。2010年以17.5亿美元排名第236位。但芒格本人对财富并不看重,对自己的名字出现在榜上反而懊恼。尽管他的个人形象非常健康,所有财富来源光明正大,但他却喜欢低调。

而这些年来,巴菲特经常上电视,经常成为媒体追逐的焦点,越来越高调。

8.巴菲特擅长把非常复杂的东西解释得非常简单,而芒格正好相反。

阅读巴菲特致股东的信,听巴菲特的演讲,你会发现,即使是对投资一窍不能的业余人士,也能明白巴菲特的意思。因为巴菲特解释时,喜欢把对方想象成自己那83岁对投资根本不了解的姐姐。

而阅读芒格致股东的信,听芒格的演讲,你会发现,即使是你觉得非常简单的东西,芒格解释分析起来,却有很多很多复杂的思想和智慧。不信你看看《穷查理宝典》中第四讲,芒格关于可口可乐如何白手起家到2万亿美元资产的巨型公司的演讲《关于现实思维的现实思考》,很多人看不懂,我得承认我看了几遍也没有看懂。

所以,有人说,越聪明的人越喜欢学习芒格,越笨的人越喜欢学习巴菲特。我个人还是更喜欢学习巴菲特,因为我学得要学习芒格难度相当大。

总之,我希望大家不要过于夸大芒格对巴菲特的影响及帮助作用。

我个人认为,芒格对巴菲特的投资思想演变有相当大的影响,他的看法对巴菲特的投资决策有一定的影响,但只是影响,而且程度有限,决不是决定性的影响。不过,能够在一定程度上影响巴菲特这样伟大的投资大师,可以芒格的思想具有多么巨大的影响力。

所以,我更喜欢用智者称呼芒格先生。他是一个投资家,更是一个思想家。

巴菲特和芒格共同的朋友世界首富比尔·盖茨的评价非常到位:“芒格确实是我遇到过的最渊博的思想。比经商原则到经济规律,从学生宿舍的设计到游艇的设计,他都没有对手。”(第75页)

巴菲特和芒格有个最大的共同点,都很爱读书,而芒格简直是特别酷爱读书。我个人觉得,芒格好像是一个世外高人,不求名,不求利,不求爱(喜欢),只求知。一个重要体现是,芒格狂爱读书,简直是书痴,自称是长着两着腿的书本,我更愿称芒格为长着两条腿的图书馆。不过能够被芒格选上的书都必须是伟人写的伟大的书。芒格称读这些伟大的书就是和已逝的伟人做朋友:“我本人是一个传记爱好者。我认为当你试图让人们学到有用的伟大概念时,最好是将这些概念和提出它们的伟人的生活与个性联系起来。我想你要是能够和亚当·斯密交朋友,那乐的经济学肯定可以学得更好。和已逝的伟人做朋友,这听起来很好玩,但如果你确实在生活中与有杰出思想的已逝的伟人成为朋友,那么我你认为你会过上更好的生活,得到更好的教育。这各方法比简单地给出一些基本概念好的多。”(47页)

巴菲特的偶像更可能是钢铁大王安德鲁·卡耐基,赚更多的钱,赚更多的钱。而芒格的偶像则是本杰明·富兰克林。只需赚到足够独立的财富即可,关键在于追求思想的独立,人格的独立,意志的独立。芒格的理想绝对是中国古代读书人的梦想。

巴菲特如何看《穷查理宝典》

芒格一生只写了一本书,就是《Poor Charlie's Almanack:The Wit and Wisdom of Charles T. Munger》,最新版本是2008年的扩充第3版,,可以说凝结了这位比巴菲特更聪明的投资智者一生的智慧。

严格地说,这本书的书其实不是芒格写的,而彼得·考夫曼编辑整理的,书名更应该是《查理·芒格精选集》,主要内容是芒格发表的11篇精彩演讲,加上他2001年至2006年在伯克希尔公司及西科(Wesco)金融公司年度股东大会上的谈话精彩摘录,加上芒格本人的4篇文章,及对芒格的3篇报道。

巴菲特说:“你永远找不到一本比这本书包含更多有用思想的书了。”

比尔·盖茨说:“这本展现芒格智慧的书早就该出版了。”

我个人用三句话概括芒格这本书的三大要点:

第一要多读书,尤其是那些已逝的伟人的伟大的书。

第二是多元化思维模型框架,具体请见书中书中第二讲和第三讲,芒格1994年在南加州大学的演讲和1996年在斯坦福法学院的演讲《论基本的普世的智能》。芒格仿效飞行员建立了一个投资决策时使用的投资原则检查清单,非常棒。聪明的飞行员即使才华再过人,经验再丰富,也决不会不使用检查清单。聪明的投资者也应该如此。芒格说:“遇见不同的公司,你需要检查不同的因素,应用不同的思维模型。我无法简单地说,就是这三点。你必须把它(投资原则)种到你的头脑里,然后用毕生的时间去培养成习惯。”

第三是多运用心理学研究成果让自己更加理性地思考,减少错误的判断决策,详见第十一讲《人类误判心理学》。正如巴菲特所说,投资必须是理性的。但是人是感性的动物,非常难以做到理性。芒格晚年开始研究心理学,总结出21种容易误导人的心理倾向,非常实用,非常重要。

这本书的中译本是2010年上海人民出版社出版的李继宏翻译的《穷查理宝典:查理·芒格的智慧箴言录》。

我很早就读过这本书的英文版,2009年协同央视经济半小时到美国奥马哈专访巴菲特时还特地买了一本。读了之后,受益良多。但是芒格的思想博大精深,别说翻译,就是理解还难以完全理解。尽管我对一些地方的译法有保留意见,但确实芒格用的词汇,如Lattice等,实在难以找出合适的中文词汇表达芒格的意思。但是本书译者能够把芒格的演讲和问答翻译得通俗流畅,能够让更多人欣赏学习芒格的智慧,非常值得称赞。

巴菲特推荐另外两本关于芒格的书

除了《穷查理宝典》以外,巴菲特还推荐了另外两本关于芒格的书。

一本Lanet Lowe着的芒格的传记《查理·芒格传》(Damn Right: Behind the Scenes with Berkshire Hathaway Billionaire Charlie Munger)。巴菲特本人亲自作序推荐。有3个中译本。第1个中译本是2002年台湾财讯出版社的《投资奇才曼格:巴菲特首席智囊》。第2个中译本是海南出版社2003年出版的《查理·芒格传——站在沃伦·巴菲特身后的亿万富翁》。第三个中译本是2009年中国人民大学出版社的《查理·芒格传》。这本传记是目前唯一可以了解芒格一生经历的书籍,不可不读。遗憾的是,详细程度远远不如巴菲特的官方传记《滚雪球》。

另一本是Peter Bevelin着的《Seeking Wisdom:From Darwin to Munger》,最新版本是2007年的第3版。

这本书主要分为四部分:第一部分是探讨了影响我们思维的主要因素,第二部分列举一些由于心理原因导致误判的案例,第二部分阐述导致误判的原因,包括心理原因和缺乏基础知识等原因。第四部分探讨了改善思维的工具。书里面还列举了一些决策思考检查清单,有助于我们消除偏见,防止遗漏重点。

巴菲特在2006年致股东的信中同时推荐了《穷查理宝典》和这本书。

芒格本人在他担任董事长的WESCO金融公司股东大会上,被问及这本书时说:“依我个人的观点而言,这是一本非常杰出的书。如果你想改善你的多元化思维模型的话,可能是这是最好的一本书。没有什么要补充的了,除了一句话,你一定要买这本书。”

这本书的书名是寻找大智慧(Seeking Wisdom),这是芒格毕生追求的目标:“如果你能够掌握简单和基本的生活智慧,而你却不愿努力,这是一个巨大的损失。因为它能让你更好地为人为已服务,同时也能让生活更加丰富多彩……我本人就孜孜不倦地追求智慧。同样我还对精确充满热情,并始终保持旺盛的好奇心。”

可惜,《Seeking Wisdom: From Darwin to Munger》这本书目前还没有正版中译本。希望有眼光的出版社早日引进翻译出版,让芒格的粉丝们多一道智慧大餐,和芒格一起追寻更多的人生和投资大智慧。

巴菲特最推崇的十本书之五:约翰·博格《长赢投资》

2011-04-08

核心提示:如何成为一名好的投资者?巴菲特的回答是:阅读。如何成为像巴菲特一样的投资者?巴菲特研究者刘建位的回答是:读巴菲特读过的书。今后一段时间,刘建位将在21世纪网专栏中推出系列文章,告诉你巴菲特推崇哪些投资书籍,并从哪些书中得到启示。此篇为该系列的第八篇:巴菲特最推崇的十本书之五:《长赢投资》。

巴菲特推荐次数最多的作者,无疑是约翰·博格(John C. Bogle,国内有多种译法:博格尔,鲍格尔,伯格,博格,本文选用博格)。约翰·博格先后出版8本书,巴菲特推荐了其中3本。巴菲特不但推荐博格的书,还推荐博格创办的先锋基金旗下的基金产品。

有戒律的巴菲特大力推荐博格的指数基金

如果你知道巴菲特是一个说话多么谨慎的人,你就会明白这有多么不寻常。所有人都知道,巴菲特有个戒律,从不推荐任何股票和任何基金。据说他睡觉时都会用毛巾捂住嘴。

他一天到晚想的都是股票,晚上睡觉做梦想的也是股票。他担心半夜说梦话,让他老婆听见。万一他老婆不小心和别人一说,那么全世界的人就都知道了,就会抢着买他想买的股票,股价就会狂涨,而他就没有机会低价买入了。

你可以查查,今年80岁的巴菲特,从1956年5月开始独立管理投资到现在,从来没有在任何场合公开推荐过任何一只股票。

唯一的例外是指数基金。1993年到2008年,巴菲特竟然8次公开推荐指数基金。其中两次巴菲特明确推荐博格创立的先锋集团公司旗下的指数基金。

巴菲特在2003年致股东的信中说:“那些成本费率非常低的指数基金(比如先锋基金公司旗下的指数基金)在产品设计上是非常适合投资者的,我认为,对于大多数想要投资股票的人来说,成本费率低的指数基金是最理想的选择。”

2008 年5月3日,在伯克希尔股东大会上,蒂莫西·费里斯(Tim Ferriss)提问:“巴菲特先生,芒格先生,如果你们只有30来岁,没有什么其他经济来源,只能靠一份全日制的工作来谋生,根本无法每天进行投资,假设你们都已经有些储蓄足够维持你们一年半的生活开支,那么你们攒的第一个100万美元将会如何投资?请告诉我们具体投资的资产种类和配置比例。”

巴菲特哈哈一笑回答:“我会把所有的钱都投资到一只成本费率低的追踪标准普尔500指数的指数基金上,然后继续努力工作,把所有的钱都投资到像先锋500指数基金那样的成本费率低的指数基金上。”

在股票投资上所有投资者最推崇巴菲特,而在基金投资上巴菲特最推崇约翰·博格。巴菲特极力推荐博格的书,还极力推荐博格的先锋集团公司的基金产品。能够得到巴菲特如此推荐的,只有博格一人。

我回顾历史资料发现,巴菲特过去16年8次推荐指数基金,在此基础上,我写了两本书《巴菲特教你买基金》和《巴菲特基金投资6招》,老实说,很多地方借鉴、参考和引用了博格先生8本投资著作的很多精华之处。我从博格先生的著作中受益很多。写这篇文章,一是向大师致敬,二是向大师致谢。

那么,下面我们来看看关于约翰·博格的两个问题:

1、约翰·博格到底是一个什么样的人,能够得到巴菲特如此推崇?

我个人认为博格是基金行业的格雷厄姆加巴菲特。

2、约翰·博格的书有什么特点,会让巴菲特一再公开推荐?

我个人认为巴菲特推荐的博格的两本着作《Common Sense on Mutual Funds》(中译本为“共同基金必胜法则”)和《The Little Book of Common Sense Investing》,在基金投资界的地位相当于巴菲特的导师格雷厄姆的《证券分析》和《聪明的投资者》在证券投资界的地位。

约翰·博格和他的指数基金

约翰·C·博格(John C. Bogle),世界上最大的不收费基金家族、世界第一大基金管理公司先锋集团(Vanguard Group)创始人,博格金融市场研究中心的总裁。1974年,他创立先锋投资公司集团,并担任董事长,直到1996年。此后他一直担任公司的主席到 2000年。1999年,《财富》杂志评选他为20世纪四位“投资巨人”之一;2004年,美国《时代》杂志把他列入“世界上最有影响力的100人”之一;金融机构投资者协会授予伯格“终身成就奖”。2006年博格与巴菲特、格雷厄姆、索罗斯等人被《纽约时报》评为全球十大顶尖基金经理人,排名第7。

在个人财富排名上,博格远远无法与巴菲特等人相比,但是在基金行业,博格的成就完全不亚于巴菲特及其导师格雷厄姆。我个人认为,博格是基金业中的格雷厄姆加巴菲特。

我这样评价博格,有两个理由。

第一个理由是,博格创立的先锋集团资产管理规模在全球基金行业排名第一,在资产规模排名上堪比基金行业的巴菲特。

巴菲特控股的伯克希尔公司2010年底净资产规模高达1573亿美元,超过1万亿人民币,比财富杂志按照销售收入排名的2010年世界500强企业前三位沃尔玛、荷兰皇家壳牌石油公司、埃克森美孚石油公司的净资产都要大,全球排名第一。

先锋集团(The Vanguard Group, Inc.)是美国规模最大的基金公司,也是全球资产规模最大的基金公司,截止2011年1月,管理资产规模高达1.6万亿美元,是中国所有基金公司包括 QDII基金在内的国内基金公司公募基金资产净值25191.36亿元人民币的4倍以上。

巴菲特控股的伯克希尔公司净资产规模在全球企业排名第一,博格创立的先锋集团管理资产规模在全球基金公司中排名第一。

更有意思的是,巴菲特成功的秘诀只有一个,长期投资具有持续竞争优势的超级明星公司,博格的成功秘诀也只有一个:指数基金。

博格尔的指数基金投资理念和巴菲特相似而且同样非常简单。巴菲特以另一种方式诠释了这个道理:“对于投资者的整体利益而言,收益将随着交易量的增加而减少。这也许应该成为牛顿三大运动定律之后的第四大定律……对于这些投资从业者来说,赚取佣金的动力总会促使他们乐此不疲地去说服客户:“不要坐在那傻等,想办法做点什么。”但对于客户来说,总体财富的增长却源自截然相反的。另一个座右铭:“什么也不要做,坐在那里等着就足够了。”因为试图击败市场是不可能的,而这是唯一可以让你避免陷入其中的办法。当所有的交易都直接违背客户的整体利益时,那革命必将到来……成功的投资就是心平气和地拥有着企业,而美国乃至全世界企业收益和股利的增长,便是我们取之不尽的财富之源。投资活动越频繁,财务中介成本和交税就越多,财产所有者的整体净资产就越少。而投资者的总体成本越低,他们所能实现的收益也就越高。因此,要在长期投资中成为胜者,就必须最大程度地限制财务中介成本,让这些成本仅仅局限于绝对必要的层次上。这就是常识所带给我们的告诫,也是指数化投资的真正含义。”(摘自博格着《长赢投资》)

在简单的原则这一点上博格尔和巴菲特有相同之处,虽然都蕴含最高的智慧,却都非常简单易懂,他们都厌恶华尔街玩家时髦花哨骗取投资人钱财的行径,都强调投资者是上帝,都宁愿不要华尔街的掌声也孤独地坚持忠于自己的投资理念。

排名相似,都是第一,成功秘诀也相似,都是只有一个,都非常简单,都坚持自己的理念始终不变,都做到行业第一,所以我从公司规模实力上把博格称为基金业的巴菲特,也就是说博格是基金行业的第一人。

第二个理由是巴菲特的导师格雷厄姆作为证券分析之父和价值投资之父改变了整个股票投资行业,而博格作为指数基金之父改变了整个基金投资行业,所以我从思想影响力上把博格称为基金行业的格雷厄姆。

巴菲特的成功,主要是实践他的导师创立的价值投资思想。而博格的成功,主要是实践他自己创立的指数投资思想。

博格最喜欢讲的故事是:

在古代波斯,一位富裕的农夫离开家乡,为了寻求更多的财富。他耗尽了自己的一生去寻找神秘的钻石宝矿,却毫无收获。最后,由于年龄和多年挫折的原因,他投海自尽了。死时身无分文,更远离家乡。与此同时他的房屋新主人,仔细考察了他后院的大片土地,发现土地旁的小溪中有一些亮晶晶的东西,在阳光下闪耀。原来是一颗颗大钻石。在这位离家万里寻找钻石宝矿的农夫家的后院,就是神秘的戈尔康达钻石矿。

罗素·康维尔(Russell Conwell)于1884年创立了坦普尔大学。这个故事启发他创作了后来在世界各地讲了6000多场的经典演讲:几英亩的钻石。这个故事的寓意是:你的钻石并在遥远的大山或大海中,如果你挖掘的话,就会发现,钻石就在你自己家的后院。

博格早在1951年的大学毕业论文中就发现:共同基金超越市场平均水平的优势是根本不可能的。他进入基金管理行业工作25年之后,越来越坚信::基金管理人辛苦找寻的股市“钻石”,并不是难以把握的海外市场,也不是秘而不宣的投资秘籍,而恰恰就是人人皆知的市场本身。

1975年,博格离开惠灵顿(Wellington)资产管理公司之后,将自己在大学研究的理念付诸实践,创建了一家将投资者利益放在第一位的独立的基金公司,这就是现在众所周知的先锋集团。在1975年底之前,先锋集团推出了全球第一只指数基金,先锋500指数基金。

和主动型股票基金完全不同,这只指数基金不需要任何投资管理,只是被动地复制标准普尔500股票指数。

1977年2月7日经过多次努力之后,博格领导先锋集团推出了革命性的完全按照基金资产净值出售免除任何销售费用的基金销售体系。1981年美国证监会批准了先锋集团的计划。

经历了10年的冷落,到80年代指数基金才逐渐被人认可,走上良性循环的轨道。美国股市从1987年开始的长期大牛市,让指数基金的优势得到淋漓尽致的体现。

上世纪九十年代以后,指数基金才真正获得巨大发展。1994年至1996年是指数基金取得成功的三年。1994年,标准普尔500指数增长了1.3%,超过了市场上78%的股票基金的表现;1995年,标准普尔500指数取得了37%的增长率,超过了市场上85%的股票基金的表现;1996年,标准普尔 500指数增长了23%,又一次超过了市场上75%的股票基金的表现。三年加在一起,市场上91%的股票基金的收益增长率低于标准普尔500指数增长率,指数基金的概念开始在投资者的心中树立了良好的形象,指数化投资策略的优势开始显现出来。

据统计,美国机构投资者持有的指数基金资产在1980年为100亿美元,到了1996年底达到了10000亿美元,个人投资者持有的指数基金资产也从1990年的40亿增加到了580亿美元。

经过20多年的快速发展,美国的指数基金已发展成一个规模庞大、种类丰富的基金业分支。美国2007年指数基金数量331只,资产7843亿美元,占共同基金资产比例10.3%。

直到1997年初,指数基金才开始出现在《纽约时报》、《华尔街时报》的主要版面。几乎在同时,《时代》和《新闻周刊》也开始报导丰富多彩的指数基金故事。《货币》杂志1995年更是用封面报道鼓吹:“不可思议的胜利:指数基金在今天应成为众多投资组合的核心。”

媒体的宣传使指数基金成为众人追捧的明星,博格尔兴奋不已:“1998年估计有500亿美元的现金流入量,是整个股权基金现金流的25%。指数基金已经成为整个共同基金行业中增长最快的部分。”

指数基金从最初只是学术界研究成果的养在深闺人不识,再到博格1975年推出第一只指数基金被业内人士讥为“博格做的荒唐事”,然后到90年代末的辉煌成就发展壮大,博格梦想成真是对他一生奋斗的最大奖赏。

你打开先锋集团公司网站,就会看到公司的标志。

你会发现标志中公司名字Vanguard之前是一艘船,船上有三支桅杆直立。当时公司旗下管理11只基金,资产净值为18亿美元。约翰·博格尔之所以把公司命名为先锋(Vanguard),是源于18世纪末海军史上的一次伟大战役———纳尔逊海战。在那场经典之战中,英国的纳尔逊将军率领他的先锋号,一夜之间歼灭了当时意图征服世界的拿破仑·波拿巴的主力舰队。如今,约翰·博格尔和他的先锋集团,经过30多年的努力,博格真的使先锋集团成为基金行业的旗舰,用指数基金的被动投资卓越业绩战胜了原来不可一世的股票基金的主动投资,让基金行业开始普遍接受指数投资理念,也把先锋集团做成全球最大的基金公司,截止到2011年1月管理资产规模高达1.6万亿美元,其中1万亿美元以上是指数基金。

附:作者整理的巴菲特对博格三本书的推荐

第1本:Common Sense on Mutual Funds: New Imperatives for the Intelligent Investor (John Wiley & Sons, 1999), ISBN 0-471-39228-6

中译本有两个:

第一个是百家出版社2001年出版王晓峰翻译的《共同基金常识》。

第二是是上海财经大学出版社2008年出版柳永明、李良松、余李平翻译的《共同基金必胜法则》(这个书名是意译,不够准确,应该是指数基金必须法则)。

2009年博格推出这本书的十周年更新版《Common Sense on Mutual Funds: Fully Updated 10th Anniversary Edition 》,希望国内有见识的出版社早日引进翻译。

约翰·C·鲍格尔通过援引潘思和格雷厄姆的著作,向人们说明了一个简单的道理:在长期内,战胜市场只是一个神话,任何基金都难以摆脱均值回复的铁律。因此,要想获得最大可能的市场收益率,就必须降低买入和持有基金的成本。而基民要做的,就是购买运行成本低、没有或很少有佣金的基金,尤其是低成本的指数基金,然后持有尽可能长的一段时间。波特的“成本领先”战略同样适用于基金投资。难怪晨星公司总裁和首席执行官道菲利普斯说:“这是一本任何个人投资者和专业投资者都不应该错过的好书!”诺贝尔奖经济学家保罗萨缪尔森说:“巴菲特不能教会我们如何成为一个沃伦·巴菲特;而鲍格尔这些详尽的教诲则能使千百万普通投资在20年里变成邻居羡慕的对象。同时,在这样一个多事之秋,还使我们可以高枕无忧。”

巴菲特高度评价鲍格尔的这本书:“令人信服,非常中肯而切中时弊,这是每个投资者必读的书籍。通过持续不断的改革,鲍格尔为美国的投资者提供了更好的服务。本书绝对精彩,尤其是第四部分基金管理,我希望新闻界和证券交易委员会读后会有所触动。”

我认为这本书是所有从事基金行业的人必读的经典名著。

·第2本,The Little Book of Common Sense Investing: The Only Way to Guarantee Your Fair Share of Stock Market Returns (John Wiley & Sons, 2007), ISBN 978-0-470-10210-7

中译本是中信出版社2008年出版的《长赢投资:打败股票市场指数的简单方法》,书名也是意译,副标题不正确,应该是打败主动型股票基金的简单方法。

从书名可以看出,这本书是《Common Sense On Mutual Fund》的通俗版。这本书更加通俗,更加易懂。在本书中博格缔结了自己一生的智慧和长达50年投资生涯的实践经验为投资者指出投资的真正长赢之道是:战胜市场的最简单、同时也是最有效的方法,就是以最低成本买进并持有一个国家的全部上市公司的股票。而持有这种市场组合的最佳方法,就是投资指数基金。

巴菲特对此书大加推荐:“对于绝大多数投资者来说,成本费率低的指数基金就是股票投资的最佳选择。我的导师格雷厄姆在很多年之前就坚持这样的立场,而此后我所经历的一切进一步证实这一看法的真实可靠性。在这本书中,博格尔告诉你原因是什么。”

巴菲特的终生搭档伯克希尔·哈撒韦公司副董事长查理·芒格也极力推荐:“约翰·博格对华尔街的价值是不可估量的,而这本书更是对业内人士最有价值的贡献。对于投资者而言,盲目听从那些胡言乱语是最危险的事情。因此,像博格这种毕生与谬论作战的勇士,绝对是我们这个行业的“英雄”。”

我个人认为这本书是基金投资者的首选,所有投资基金的的都应该先读这本书再去买基金。

我个人认为巴菲特推荐的博格的两本着作《Common Sense on Mutual Funds》(中译本为“共同基金必胜法则”)和《The Little Book of Common Sense Investing》在基金投资界的地位相当于巴菲特的导师格雷厄姆的《证券分析》和《聪明的投资者》在证券投资界的地位。

·第3本:Bogle on Mutual Funds: New Perspectives for the Intelligent Investor (McGraw-Hill, 1993), ISBN 1-55623-860-6

这是一本基金投资者的必读书和权威的参考书,体现了博格捍卫基金投资者利益的努力,书中有很多他对基金行业最为坦率、最为直接的批评和揭露,当然他大力推荐的还是他创造的低成本的指数型基金。他在书中不仅解释了共同基金谨慎投资的基本原则,而且探究了其微妙的精细之处,揭示了那些常常诱使投资者做出不明智决定的假象和狂热现象。相比于提供一条“无风险致富”的迅捷途径。这部尽责的著作提供了一个可经受市场短期变化考验的长远投资组合策略。在书中,博格列出了共同基金投资中普遍存在的主要隐患,并梳理了明智投资者的理想措施:

·设计一个适应于你当前财务目标的基金组合;

·承认额外费用,最小化税金,评估投资风险(”受益人须知”栏意在引起对这些警告的特别注意);

·如何通过资产配置来平衡风险、精明地选择基金和有效地利用指数基金;

·理解“成本”是投资永恒三角的第三角(另外两个角是“风险和利润”)

沃伦·E·巴菲特对此书非常推荐:“这是一部关于共同基金的权威著作——易于理解,富有洞察力并且尤为重要的是非常诚恳。任何持有或者考虑持有基金份额的投资者,都应该从头至尾的认真研读此书。”

《与天为敌》(Against the gods)《投资革命》(Capital Ideas)的作者彼得·L·伯恩斯坦(Peter L. Bernstein)如此推荐:“本书是对所有关于‘如何投资’的书籍的终极审判。甚至相对于本杰明·格雷厄姆的《聪明的投资者》(The Intelligent Investor),我都会选择本书。每一个阅读过本书的人,无论他是坚韧的专业人士还是大开眼界的业余爱好者,有朝一日都会比他们从未读过此书更加富有。”

权威基金评级公司美国晨星公司的执行董事唐·菲利普斯(Don Philips)如此推荐:“作为一个长期研究基金行业的学者,博格是该行业最严厉的批评家,同时也是最伟大的盟友。他实际上是该行业的道德典范,坚持不懈的提醒他的同胞:基金公司首先必须一直赋予投资者以利益。博格向个人投资者提供了打造一个明智的长期投资计划的必要工具。买方注意:如果你没有研读本书,就不要去买别的基金。”

其实博格还有其它几部精彩著作,这里简单介绍一下:

·第4本:John Bogle on Investing: The First 50 Years (McGraw-Hill, 2000), ISBN 0-07-136438-2

中译本为机械工业出版社2006年出版王华玉译的《伯格投资:聪明投资者的最初50年》。

本书收集了约翰·伯格先生在共同基金业50多年职业生涯中的25篇讲演稿和一篇精彩的论文。它们均围绕着一个共同的主题:使各种财富水平的投资者均能享受到高效、节约、诚信的服务。同样重要的是,作者格外认真地描述并仔细地研究了每一种投资选择,并穿插图表和曲线加以证明。这本书也是伯格先生的经典之作。

·第5本:Character Counts: The Creation and Building of The Vanguard Group (McGraw-Hill, 2002) ISBN 0-07-139115-0

中译本为上海远东出版社2010年出版的《品格为先:先锋集团的创业发展历程》,主要收录了博格尔的讲话稿。自 1974年公司成立以来,博格尔为先锋员工发表过多次演说,透过原汁原味的文字和思想,生动描绘出先锋集团、共同基金业和20世纪末金融市场的发展脉络,展现了博格尔创业发展历程中的现实磨难,以及他如何始终不渝地坚守原则,并且极力将这些原则灌输给每一位员工。

·第6本:Enough : True Measures of Money, Business, and Life (John Wiley & Sons, 2008), ISBN 978-0470398517

中译本为中国人民大学出版社2009出版的《博格长赢投资之道》。这本书核心讲的不是投资问题,而是基金管理行业的道德和良心问题。在本书中,他立足于华尔街的贪欲横流,阐释了与“知足”相关的投资、基金业与人生问题,引导读者在这个充满诱惑的世界中,如何取得长赢投资之道。与巴菲特的投资之道一样,博格认为成功的投资最终都与一个成功的“人”所必备的优良品质息息相关:不要轻易去追逐物质富裕的短暂满足,应该把投资乃至人生的重心放在实现持久性知足上,这才是真正的长赢投资之道。

·The Battle for the Soul of Capitalism (Yale University Press, 2005), ISBN 0-300-10990-3

这本书的书名起的很大,但关注的主要还是美国金融体系的失败。实质上是《Enough : True Measures of Money, Business, and Life》的前传,博格主要是谴责自由资本主义导致的过度贪婪,也就是过度不知足。如果美国早一些按照博格所说的那样进行改革,加强诚信的基本价值观,可能金融危机就会发生,或者不会破坏如此巨大,以至于几乎消灭资本主义自身。

·第7本:Don't Count on it!: Reflections on Investment Illusions, Capitalism, "Mutual" Funds, Indexing, Entrepreneurship, Idealism, and Heroes (John Wiley & Sons, 2010) ISBN 978-0-470-64396-9

目前没有中译本。

·第8本:The Bogleheads' Guide to Investing by Taylor Larimore, Mel Lindauer, Michael LeBoeuf and John C. Bogle ,Wiley; Updated edition (September 28, 2007)

中译本为中信出版社出版社的《越简单,越赚钱——指数基金之父约翰.博格教你轻松理财》。

其实这本书是博格的一些铁杆粉丝(Bogleheads)组成的博格社团写的,主要是根据博格的投资理财理念,为最普通的投资者规划理财前途,提供一套通俗易懂而又切实可行的投资知识,让你轻松走上正确的投资理财之路。博格社团还有另一本书《The Bogleheads' Guide to Retirement Planning》,讲的是退休理财规划。这里暂不多谈了。

博格社团有个论坛www.diehards.org,非常活跃。三位作者是博格社团负责人,类似于博格粉丝团团长。泰勒·拉里莫尔,加拿大劳工联合会委员,被《财富》杂志称为“先锋顽固派长老”。梅尔·林道尔,金融分析师,是晨星网“先锋顽固派论坛”的领袖。迈克尔·勒伯夫,博士、作家、职业演讲家。

不多推荐了,还是看看博格本人为此书写的推荐序中的一段吧。

“《越简单,越赚钱》是一本非常棒的、诙谐而又充满智慧的书。我成年以后就一直从事投资业务。让我十分欣慰的是,本书的三位作者,博格社团的主要负责人,拉里莫尔先生、林道尔先生和勒伯夫先生对于投资的见解十分明智。正如他们所言,投资行为“与生活中的大部分事情是如此不同”。为什么呢?主要是因为金融市场从本质上讲就是一个封闭系统——一个投资者的获益就意味着同一市场上其他投资者的损失。本书的作者认识到了这样一个永恒的事实:作为一个整体,投资者们毫无优势可言,与市场的博弈总是一个零和游戏(如果再算上投资成本,那就成为实实在在的必输游戏)。重要的是,他们认识到,依赖于那些对于生活中大多数挑战都可行的典型的常识方式,“绝对会让你越来越穷”。例如在书中他们提醒大家在投资时不要遵循以下生活准则。”

巴菲特最推崇的十本书之六:凯恩斯《就业、利息和货币通论》

2011-04-22

核心提示:如何成为一名好的投资者?巴菲特的回答是:阅读。如何成为像巴菲特一样的投资者?巴菲特研究者刘建位的回答是:读巴菲特读过的书。今后一段时间,刘建位将在21世纪网专栏中推出系列文章,告诉你巴菲特推崇哪些投资书籍,并从哪些书中得到启示。此篇为该系列的第八篇:巴菲特最推崇的十本书之六:《就业、利息和货币通论》。

巴菲特在过去40年的伯克希尔公司年报致股东的信中,引用名言最多的,无疑是其导师本杰明格雷厄姆,但引用名言次数第二多仅次于其导师格雷厄姆的是谁呢?

约翰梅纳德凯恩斯(John Maynard Keynes)。

开始我也非常纳闷,凯恩斯,不是举世闻名的宏观经济学家吗?

凯恩斯(1883—1946)创立的宏观经济学与弗洛伊德所创的精神分析法和爱因斯坦发现的相对论一起并称为二十世纪人类知识界的三大革命。凯恩斯主义,至今仍然是许多国家宏观政策的理论基石。

巴菲特是做投资的,而且巴菲特主要是自下而上研究,并不关注宏观经济,可是怎么会如此重视凯恩斯甚至在致股东的信中多次引用凯恩斯的名言呢?

从巴菲特那里我才知道,原来世人都知道凯恩斯是一个伟大的经济学家,却少有人知道凯恩斯还是一个伟大的投资大师,甚至可以说,凯恩斯的投资成就完全可以和经济研究成就相媲美。

巴菲特非常推崇凯恩斯的投资思想,特别推荐凯恩斯的两本名著:一是经济学名著《The General Theory of Employment Interest and Money》(就业、利息和货币通论),二是《Collected Writings of John Maynard Keynes , Volume XII, Economic Articles and Correspondence: Investment and Editoria》(凯恩斯文集第7卷投资书信集)。

巴菲特对凯恩斯其人的评价

巴菲特在1988年致股东的信中,如此高度评价“著名经济学家凯恩斯能够实践应用自己的学术研究思想,从有限的个人资产开始,变得更加富裕。”事实上很多经济学家研究了一辈子经济,自己却并不富有。但“戴维多德,与我相交38年,是我的恩师,也是我的益友,1988年以93岁高龄去世。大多数的人可能根本知道他是谁。但是任何一个伯克希尔公司的长期股东都间接受惠于他对我们公司的影响,从而变得更加富有。”

“多德在哥伦比亚大学教书教了一辈子,他与格雷厄姆合着了《证券分析》这本投资名著。自从我到哥伦比亚大学之后,多德生活中经常鼓励我,课堂上不断教育我,对我生活上的影响和投资上的影响同样非常重要。在校期间他所教导我的很一件事,不论是他本人直接教导,还是通过他的著作间接教导,都让我受用终生。毕业多后这么多年来,他先后给我写过几十封信,继续他对我的教育,直到他去世为止。”

“我认识许多金融与投资学的教授,但是除了格雷厄姆以外,没有人可以和多德相比。他在教育上的天赋,最好的证明就是他的学生们的杰出投资业绩记录。没有任何其它一个投资学老师能够像多德这样培养出如此之多取得非凡业绩的投资人才。”

“当学生离开多德的教室时,多德传授给他们的简单、正确、有效、持久的投资原则,让他们一生都拥有进行聪明智慧投资的武器。虽然这些投资原则看起来就像是生活中十分普通平常的道德准则一样,但是把这些基本原则付诸实践生动形象地教授给学生的导师极其罕见。”

“特别令人印象最深刻的是,对于这些投资原则,多德能够像非常成功地传授,还能非常成功地实践。著名经济学家凯恩斯能够实践应用自己的学术研究思想,从有限的个人资产开始,变得更加富裕,多德也是如此。事实上多德的投资业绩远远比凯恩斯更加出色,因为凯恩斯开始是一个择时的投机者,主要依据他的商业与信用循环理论,后来经历了很多挫折与反思之后,才转变成价值投资者,而多德开始就选择了正确的方向,始终进行价值投资。”

“在伯克希尔公司的投资活动中,我和芒格运用的始终是格雷厄姆和多德所传授的投资基本原则。我们的巨大成功正是他们的智慧之树结出的果实。”

巴菲特对凯恩斯投资智慧的评价

巴菲特在1991年致股东的信中评价说,凯恩斯作为一个投资实践者的卓越智慧完全可以和他在思想上的卓越智慧相媲美:

“约翰梅纳德凯恩斯(John Maynard Keynes)作为一个投资实践者的卓越智慧完全可以和他在思想上的卓越智慧相媲美。他曾在1934年8月15日给他生意上的合伙人F. C.斯考特( F. C. Scott)写过一封信,道出了集中投资的理由:‘随着从事投资的年限增长,我越来越坚信,正确的投资方法是将相当大比例的资金投入到他个人认为自己非常了解而且管理也完全值得信任的企业上。而投资人如果认为,通过将资金分散投资到大量他几乎一无所知并且没有任何理由予以特别信任的企业,就可以据此限制自己的投资风险,这种看法是完全错误的。……一个人的知识和经验绝对是有限的,因此在任何给定的期限里,我个人认为能够得到我百分之百的信心去投资的企业数量,很少会有超过二家或三家以上。’”

巴菲特引用的这段话就来自于凯恩斯文集第7卷(Collected Writings of John Maynard Keynes , Volume XII, Economic Articles and Correspondence: Investment and Editoria)John Maynard Keynes。

这本书的中译本是1998年江苏人民出版社出版的王雅悦等译译的《投资的艺术》。遗憾的是目前已经绝版,期望有见识的出版社重新引进。

内容简介如下:

J.M.凯恩斯是现代宏观经济理论的奠基人。同时又是一位灵活运用投资艺术在金融市场上叱咤风云的传奇人物。他曾经为剑桥大学来令人惊叹的投资收益。他领导着英国国民互助人寿保险协会在股票市场、外汇市场、期货市场屡屡获胜,并且成功地度过世界性经济危机。本书汇集了他在担任剑桥大学财务总监、英国国民互助人寿保险协会主度及其他一些保险公司董事期间的通信、讲话和文稿,集中反映了他有关投资的思想和寮践过程。同时,书中还收集了他晚年参与艺术事业及有关艺术投资的论述。

第一部分投资者凯恩斯

凯恩斯作为一个活跃的投资者在各个时期的经营活动。他并不总是一个成功的投资者,但当市场行情上涨时,他似乎更高人一筹。

凯恩斯与伦敦金融巨子的通信往来。因合作经营投资、保险,而不断探讨与辩论投资策略、方针。大量信函展示了凯恩斯的投资艺术与操作技巧。

第二部分投资方针和保险

凯恩斯担任国民互助人寿保险协会主席长达18年。他每年在协会年会上的讲话都成为伦敦金融界的重要事件,经常在新闻界引起争论,甚至多次影响伦敦金边债券的价格。本篇辑选了他的一系列重要讲话和文稿。

第三部分凯恩斯论艺术投资与管理

凯恩斯为英国艺术贡献了大量时间、精力和金钱。他担任过国家画廊管理委员,为国家画廊收购藏品,参与国际藏画拍卖;担任过一些重要艺术团体的财务总监、主席、经济担保人;还为一些大型画展写过前言和为新闻媒介写过不少艺术评论和文章。

巴菲特对凯恩斯最伟大的著作《通论》的评价及引用

凯恩斯最伟大的著作毫无疑问是《就业、利息和货币通论》(The General Theory of Employment Interest and Money,简称通论)。

这本书实在太有名,中译本也多达十几种。其中比较新又比较有名比较流行的是商务印书馆1999年由高鸿业教授重译的版本。

巴菲特称凯恩斯最伟大的著作《就业、利息和货币通论》为大师级(masterful)的著作。在致股东的信中多次引用这本巨著中凯恩斯的名言。

1、巴菲特2003年致股东的信:“凯恩斯在他大师级的著作《通论》说:世俗的智慧教育我们:‘对于我们的名声来说,遵循传统惯例而失败要好过违背传统惯例而成功。’(“Worldly wisdom teaches that it is better for reputation to fail conventionally than to succeed unconventionally.”)(换一种不太优雅的说法就是,旅鼠作为一个生物种类可能被人耻笑,但却没有任何单独一只旅鼠被人批评。)如果为了自己的名声考虑,我和芒格在外汇上的投资操作明显上拿自己的名声去冒险。但我们坚信自己应该就像我们百分之百完全控股一样去管理伯克希尔公司。这也是我们不会单一持有美元资产的原因。”

2、巴菲特1983年致股东的信:“凯恩斯一针见血指出了我的问题所在:‘困难不在于如何接受新思想,而在于如何摆脱旧思想’(The difficulty lies, not in the new ideas, but in escaping from the old ones)。我拖了很长的时间,其中部分原因在于我从这位教授给错误思想的老师那里所学到的东西中大部分过去非常有价值,而且现在仍然非常有价值。最终,直接的和间接的企业分析经验,使我现在特别倾向于那些拥有金额很大的可持续的经济商誉却对有形资产需求很少的企业”。

另外巴菲特1986年致股东的信引用了凯恩斯的名言:“所有者收益包括:(a)报告收益,加上(b)折旧费用、折耗费用、摊销费用和某些其它非现金费用,减去(c)企业为维护其长期竞争地位和单位产量而用于厂房和设备的年平均资本性支出,等等。(如果这家需要追加流动资金维护其长期竞争地位和单位产量,那么追加部分也必须包含在(c)中。但是,如果单位产量不变,那么采用后进先出存货计价方法的企业通常不需要追加流动资金。由于(c)企业为维护其长期竞争地位和单位产量的年平均资本性支出必定只能是估计,而且有时是一种极难做出的估计,所以我们的所有者收益公式就不会产生根据会计准则编制的现金流量表中提供的名为精确实为欺骗的现金流量值。尽管存在这个问题,但不论是对于购买股票的投资者们,还是对于购买整个企业的经理们来说,我们认为所有者收益数值,而不是根据会计准则计算的现金流量数值,才是与估值目的真正相关的项目。我们完全同意凯恩斯的观点:我宁愿模糊的正确,也不要精确的错误。(I would rather be vaguely right than precisely wrong.)”

但有人纠正说:这句话其实是Carveth Read最早说的。

附:著名作家古德曼化名亚当斯密的著作《金钱游戏》对凯恩斯《通论》第12章的精彩解读

凯恩斯《通论》是专业经济学经典名著,对于普通读者来说确实不太好读不太好懂,但第12章“长期预期”除外。

巴菲特和格雷厄姆都很喜欢的著名作家古德曼化名亚当斯密写的《金钱游戏》(The Money Game)一书中,对凯恩斯《通论》中第12章的最精彩的投资思想之一:“职业投资是一场令人无法忍受的游戏”,做了非常风趣又非常通俗但也非常深刻的阐释:

“约翰梅纳德凯恩斯( J. M. Keynes)先生的思想在本书中无处不在。不过,这里的凯恩斯绝对不是经济学家,而是个伟大的投机者。当然,经济学家凯恩斯仍然存在,但他和达尔文、弗洛伊德还有那个出生在苏格兰法夫郡寇克卡迪镇的亚当斯密一样,成为影响历史的人物。“

“凯恩斯是一个伟大的投机家,他不仅为自己创造了巨大的财富,也使自己的母校——剑桥伦敦国王学院 (King’s College)深受裨益,而他仅仅是在起床后的半个小时之内,就完成了这一壮举。我相信,作为一名投资者,凯恩斯对市场的了解和实践,最终促使他得出了《通论》中第12章“长期预期”部分的结论。这是一些被我们漠视的认知,尽管并非主要观点,但却是最深邃、最精辟的论断。对于市场认知的深度,此前还从来没有人达到过凯恩斯的程度,我认为,假如没有亲身感悟和体验市场的话,他根本就找不到这样的“感觉”。纯粹的学术派经济学家从未达到这样的高度,也不可能达到这样的高度。”

“老师总是教导我们——至少是我们当中那些没有太多金钱的人,金钱是“一个非常严肃的东西”,而资本的管理者则是神圣的,因此,只要每天摆弄钞票,一定会让我们成为“谨慎人”(Prudent Man,源于“谨慎人规则”,即:资金的管理人应当达到必要的谨慎程度,这种必要的谨慎程度是指一个正常谨慎的人,在与他们从事财产交易时所应具有的谨慎程度)。实际上,它们无非是新教伦理所倡导的思想,也是资本主义的精神实质。我认为,这正是推动我们这个国家走到今天的原动力。“省一分钱,就等于赚一分钱”,“不浪费,不会穷”,“赶淡季,买便宜货”,等诸如此类的谚语,无不出于此。就在此时,我在凯恩斯《通论》中“长期预期”一节里看到了下面这句话:‘职业投资是一场令人无法忍受的游戏,任何一个没有赌博习性的人,都会对之惊慌失措;即使是那些好赌之徒,也要对这些习性付出适当的代价。’”

“游戏?抑或博弈?大师之所以称之为“游戏”,原因何在?完全可以称它们为业务、生意、职业、专业或是其他什么东西啊。到底什么才是“游戏”呢?它是一种“运动、玩笑、嬉戏或是娱乐”;“一种以取乐、娱乐或是赢取赌注为目的、遵照特定规则进行的比赛”。这和“拥有一家美国公司的股票”有什么相似之处呢?又和“享受美国经济长期增长”有什么共同之处呢?毫无关联,不过,它似乎与股票市场有异曲同工之处。”

“股票市场既是一场游戏,又是一种博弈。换言之,它既是运动、嬉戏、玩乐和比赛,也是一种可以对其结果实施持续考虑的对象。”

巴菲特最推崇的十本书之七:亚当·斯密《金钱游戏》

2011-05-30

核心提示:如何成为一名好的投资者?巴菲特的回答是:阅读。如何成为像巴菲特一样的投资者?巴菲特研究者刘建位的回答是:读巴菲特读过的书。今后一段时间,刘建位将在21世纪网专栏中推出系列文章,告诉你巴菲特推崇哪些投资书籍,并从哪些书中得到启示。此篇为该系列的第九篇:亚当·斯密《金钱游戏》。

我阅读了巴菲特1957年到1970年的13年间致其投资公司合伙人的信,又阅读了巴菲特1970年到2010年的41年里致伯克希尔公司股东的信,发现巴菲特本人在信中最早推荐的一本书是亚当·斯密的《The Money Game》(中译本《金钱游戏》,广东经济出版社2011出版)。而且后来巴菲特又推荐了亚当·斯密《Supermoney》(中译本《超级金钱》,机械工业出版社 2007出版)。

亚当·斯密是一个什么样的人?这两本书有什么过人之处,能够让巴菲特这么早就大力推荐?

亚当·斯密(Adam Smith,也译作亚当·史密斯),真名乔治·古德曼(George Jerome Waldo Goodman),是美国著名财经作家和电视节目主持人。他在数家基金公司、一家航空公司和一家国际连锁酒店担任董事,同时也是《纽约》杂志和《机构投资者》杂志的创办人之一,并在《纽约时报》编辑委员会任职。他的电视系列节目“亚当·史密斯的金钱世界”开创了行业先河,这个节目赢得艾美奖的次数比同频道的任何一个节目都多。

《新闻周刊》这样说:“美国投资行业中的每一个人都知道亚当·斯密。”最初他只是在金融界拥有一群狂热的追随者,现在他的名声已经远不止如此。

亚当·斯密一共出版了7本书,三本小说:The Bubble Makers (1955),A Time for Paris (1957),The Wheeler Dealers (1963),四本非虚构作品:The Money Game (1967),Supermoney (1972),Powers of Mind (1975),Paper Money (1981),The Roaring ’80s (1988)。而金融界人士非常推崇亚当·斯密的最主要原因是他的前两本着作《金钱游戏》和《超级金钱》,巴菲特本人也公开推荐亚当·斯密的这两本畅销书。说起来两个还是因为这两本书从陌生到熟悉,从此一直英雄相惜。

相识:格雷厄姆牵线

1967 年亚当斯密出版了《金钱游戏》,在畅销榜上排名第一长达一年,犀利的眼光,细致入微的观察,轻松诙谐的文笔,再加上戏剧化的描写手法,从此改变了财经写作的定式,在金融界获得赞誉无数。美国第一位诺贝尔经济学奖获得者保罗·萨缪尔森教授推荐称“《金钱游戏》是一部现代经典”。

在《金钱游戏》书中,亚当斯密如此描述巴菲特的导师格雷厄姆:“如果证券分析能被算作一门职业的话,格雷厄姆就应该被称为这个行业的教父。在格雷厄姆出现之前,这个职业根本就不存在,因此,格雷厄姆的权威地位不容置疑。”

亚当斯密之所以如此推崇格雷厄姆,是因为格雷厄姆知行合一,既立言又立功。在凭借《证券分析》一书成为学术界权威的同时,他本身始终是一个积极行动的投资大师。管理格雷厄姆——纽曼投资公司20多年,让他退休时成为了千万富翁。首次建立证券分析的原理和分析框架,并依此取得投资实务操作的成功,让格雷厄姆获得了非常广泛的尊敬。

但亚当斯密尽管非常推崇格雷厄姆,但此前并没有和他见过面。他没有想到,格雷厄姆读过《金钱游戏》一书之后,竟然亲自给他从法国写来了一封信:

“亲爱的亚当斯密:我写这封信,是为了感谢你在《金钱游戏》一书中,把我称为“所有证券分析师的教父”。阅读你的大作令我非常愉悦,同时我也很欣赏你对多种文体的了解。此外,这本书给我提供了许多关于当今华尔街状况的信息。我离开那里已经有好几年了。”

几次通信往来,两人交流非常愉快。

1970年,格雷厄姆有一次从法国回到纽约之后,还专门和亚当斯密共进早餐。他们俩见面相谈甚欢,谈论了《证券分析》1962年出版第4版以来这8年间金融市场上发生的大大小小的重要事件。

格雷厄姆谈到他最近有一个想法,他修订出版第4版《聪明的投资者》的计划已经提上日程,这本书可以说是专门为业余投资者写的的精华版《证券分析》,格雷厄姆想让亚当斯密帮助他完成第4版《聪明的投资者》的修订工作。

“我只愿意把这本书的修订工作交给两个人来做,一个是你,一个是沃伦·巴菲特。”

亚当斯密问:“巴菲特是谁?”

尽管亚当斯密不知道巴菲特,巴菲特却早就读亚当斯密的《金钱游戏》这本书。

亚当·斯密的《金钱游戏》1967年出版后不久,巴菲特就已经阅读,非常喜欢,还特别在他1968年度上半年致合伙人的信中公开推荐,这是巴菲特最早公开推荐的一本书:“大家应该马上出去赶紧买一本亚当·斯密的《金钱游戏》,这本书对当前金融市场万相做了一个非常生动的记录,这本书充满了深邃的洞察力和超级的风趣幽默。(备注:尽管我现在内心充满“支持当地邮政”的冲动,但我还是无法把这本书附在信后。推荐大家购买此书,零售价为6.95美元。)”(原文为:for a magnificent account of the current financial scene, you should hurry out and get a copy of “The Money Game” by Adam Smith. It is loaded with insights and supreme wit. (Note: Despite my current “Support Your Local Postmaster” drive, I am not enclosing the book with this letter—it retails for $6.95.))

听了格雷厄姆对自己最得意的学生巴菲特的介绍后,亚当斯密才发现远离华尔街的美国中部农业大州内布拉斯加州的奥马哈,竟然隐藏着这样一位投资业绩惊人的投资天才。

正是《金钱游戏》这本书让亚当斯密和格雷厄姆成为朋友,还因此认识了当时在华尔街默默无闻的巴菲特。

在和格雷厄姆见面后不久,巴菲特也来到纽约,和亚当斯密见面共午餐。

亚当斯密很快发现,巴菲特显然是比他更加适合来做格雷厄姆的《聪明的投资者》第4版修订工作。

相知:亚当·斯密大力推荐巴菲特

两人此后开始了断断续续的书信往来。后来,亚当斯密带来他标注得密密麻麻的格雷厄姆的《聪明的投资者》,和巴菲特一起讨论修订事宜,两人像诵读圣经一样重温了书中的每一章。

正是在两人帮助格雷厄姆修订《聪明的投资者》的过程中,亚当斯密与巴菲特多次接触,对巴菲特更加了解,也更加推崇。

亚当·斯密专程到巴菲特的家乡奥马哈采访巴菲特,还让巴菲特上了他主持的著名财经电视节目“亚当·斯密的金钱世界”。这是巴菲特第一次上电视。

1972年,亚当·斯密出版了《超级金钱》,其中第三章的第5节用大量篇幅介绍了巴菲特非常优异的投资业绩和他的价值投资策略。

1972 年巴菲特身家也只有2500多万美元,只不过是在美国中部一个农业大州默默无闻的一个投资合伙公司的管理人而已。正是这本销量超过百万的畅销书巴菲特第一次走进公众的视线。亚当·斯密是第一个发现了巴菲特管理投资的杰出能力并向公众介绍巴菲特的作家,绝对可以说是慧眼识英雄。

巴菲特在1972年特别推荐亚当·斯密的《超级金钱》:“亚当·斯密说我喜欢拿棒球来做比喻,他说的没错,所以我决定将这本书同唐·拉森在1956年10月8日的杰出表现相提并论——他在那天完成了世界职业棒球大赛史上最完美的一场角逐。”

美国第一位诺贝尔经济学奖获得者保罗·萨缪尔森教授再次推荐:“《超级金钱》和《金钱游戏》一样深刻而风趣。”

由于约翰·博格为《超级金钱》2006年新版写的前言即推荐序实在太好,我只需将其附在后面,不用再写一句推荐的话了。唯一遗憾的是博格应该在金融危机之后重新补充更新这篇推荐序,把金融危机前后的金融市场与《超级金钱》书中描述的60年代到70年代的情景对比,将会更加让人惊叹《超级金钱》这本40年前的出版的书竟然可以用来描述当今的金融市场。

2001年巴菲特在致股东的信中感叹:“在格雷厄姆与多德所著的《证券分析》一书扉页上,引用了诗人贺拉斯(Horace)的名言:现在已然衰朽者,将来可能重放异彩;如今倍受青睐者,未来却可能日渐衰败。(Many shall be restored that now are fallen and many shall fall that are now in honor.)距我第一次读到这句话已经过了52年,但我对于这段话道出的商业和投资的真谛的感悟却是越来越深。”

贺拉斯这句名言的通俗解释就是:三十年河东,三十年河西。

巴菲特在网络股泡沫破裂后的2002年股东大会上说:“投资关键是要有一种“金钱头脑”,这并非IQ,并且你还得有恰当的性格。如果你不能控制你自己,你迟早会大祸临头……1990年代末期对于投资人来说整个世界一片疯狂。怎么会发生这样的事呢?人们从中汲取教训了吗?我们能从历史中学到的是,人们总是不能从历史中学到什么。”

想学习巴菲特对金融市场以及投资心理的深刻理解,请阅读他40多年前就大力推荐的亚当·斯密的经典名著《金融游戏》和《超级金钱》。

附:巴菲特:投资如游戏

刘建位 2011-06-01

亚当·斯密1967年出版的《金钱游戏》(The Money Game)堪称经典。观点即书名,来自巴菲特最佩服的经济学家凯恩斯。

凯恩斯不但把他的经济学研究运用到政府政策中,还运用到证券投资上,为自己也为母校剑桥伦敦国王学院创造了巨额的财富。

凯恩斯对市场的深入了解和多年投资实践,使他在《通论》中“长期预期”部分得出一个投资结论:“职业投资是一场令人无法忍受的游戏,任何一个没有赌博习性的人,都会对之惊慌失措;即使是那些好赌之徒,也要对这些习性付出适当的代价。”

这是关于投资最深邃、最精辟的论断。此前还从来没有人达到过凯恩斯这样的市场认知深度。

巴菲特最早公开推荐的一本书,就是在1968年上半年致合伙人的信中推荐亚当·斯密的《金钱游戏》:“大家应该马上出去赶紧一本亚当·斯密的《金钱游戏》(The Money Game),这本书对当当前金融市场万像做了一个非常生动的记录,这本书充满了深邃的洞察力和超级的风趣幽默。(备注:尽管我现在内心充满“支持当地邮政”的冲动,但我还是无法把这本书附在信后。推荐大家购买此书,零售价为6.95美元。)”

巴菲特如此大力推荐《金钱游戏》一书,最重要的原因是他非常认同此书的观点:投资如游戏。

投资如游戏,感觉好像一个过来人感叹:人生如戏,戏如人生。但说投资如游戏,并不是说把投资当儿戏。巴菲特把受人之托管理投资看做一个非常严肃的事,因为成千上万的人把关系到他们一生生活幸福保证的资金委托给他管理,决不能儿戏。

但是投资过程在某种程度确实和游戏有不少类似之处。对于巴菲特来说,投资和游戏一样,最大的快乐不是最后赢的结果,而是赢的过程。“并非是因为我只想得到钱。而是因为我觉得赚到钱并且看到钱生出更多的钱是一件很有趣的过程。”“我还是喜欢整个过程远远超过结果,尽管我已经学会了如何与这些巨额财富和平相处。“

事实上,巴菲特和他的搭档芒格经常用游戏来比喻投资,游戏和投资的成功之道有很多相通之处。

投资如桥牌

巴菲特最大的爱好是打桥牌。他一星期大约打6小时的桥牌。

“我打桥牌时全神贯注,其他什么也不会想。”

他经常说:“如果一个监狱的房间里有3个会打桥牌的人的话,我不介意永远做牢。”

他的牌友霍兰评价巴菲特的牌技非常出色:“如果巴菲特有足够的时间打桥牌的话,他将会成为全美国最优秀的桥牌选手之一。”

巴菲特甚至专门请了一个桥牌世界冠军Sharon Osberg 做教练,教练帮他装好了电脑,教会巴菲特上网打桥牌。过去从来不碰电脑的巴菲特,迷上了上网打桥牌,一个星期会打6个小时。

巴菲特认为打桥牌与股票投资的策略有很多相似之处:“打牌方法与投资策略是很相似的,因为你要尽可能多地收集信息,接下来,随着事态的发展,在原来信息的基础一,不断添加新的信息。不论什么事情,只要根据当时你所有的信息,你认为自己有可能成功的机会,就去做它。但是,当你获得新的信息后,你应该随时调整你的行为方式或你的做事方法。”

也许在伟大的桥牌选手与伟大的证券分析师之间,都具有非常敏锐的直觉和判断能力,他们都是在计算着胜算的概率。他们对自己基于一些无形的、难以捉摸的因素所做出的决策。

从巴菲特打桥牌的风格,人们不难了解他的股票投资策略。

投资如赌马

巴菲特认为他的搭档查理·芒格是比自己更聪明的人。芒格在一次南加州大学的演讲中把股票投资描述成赌马:

“我想用一个模式,非常简单地解释股票上在市场上的交易情况,这个模式就是赛马场上彩池投注系统。”

香港博彩税条例解释:彩池投注 (pari-mutuel betting) 指按照以下条款进行投注:须就某投注派发的任何彩金,是视乎所有胜出的投注者在彩金总额中分别所占的份额而定的。

“如果你停下来仔细想想,就会明白按照彩池投注系统进行赌马的赌马场和股票市场非常相似。每个人都必须进入市场内,才能下注,都进去押注,随着下注情况的变化,胜率也随之变化。这和股市上情况完全一样。”

“即使是一个超级大傻瓜也能看出来,如果一匹具有体重小、过去胜率很高、位置好等有利因素的好马,和另一匹具有体重大历史战绩很差等等不利因素的烂马相比,好马获胜概率要大的多。但如果你看一下场内的投注赔率,坏马投注赔率为100赔1,而好马则为3赔2。综合胜率和赔率,从统计学讲赌哪匹马最好就很难说的清了。股价的变化也是如此,使你很难战胜整个市场。”

简单地说,投资者买入人人看好的公司股票,价格肯定高的多,如同下注人人看好的好马,赢的概率很大,但赚的钱很有限。相反投资者如果买入大家都不看好的烂公司,价格肯定便宜的多,如同买入大家都不看好的烂马,一旦出现奇迹跑赢了,肯定能大赚一把,但是乌鸡变凤凰非常非常少见。

很多赌马的人,只是凭着感觉,或者一知半解,胡乱下注,所以大多数人赌了很多年马都是赔钱。

十个股民,一个赚钱,两个持平,七个都赔钱,也是同样的原因。

股票投资和赌马一样,输家是大多数,赢家只是少数。其中一部分赢家只是幸运而已,而长期持续获胜的大赢家都是非常认真研究非常认真进行投资的人,他们明白,好马未必是好的赌注,好公司未必是好股票。

投资与游戏三个共同的成功要素

当你像迷上游戏一样迷上投资之后,就会发现,投资与游戏有不少共同的成功要素:

第一,综合能力。

芒格认为,要想投资成功,必须学习多种学科的知识,形成相互交织的多种思维模式,形成他所谓的格栅。

投资和游戏一样,成为高手,必须精通多种成功的模式,而且能够虚实结合,逻辑思维和实务经验相结合,综合运用,两手都要硬。

巴菲特如此解释自己成功的原因:“我是一个比较好的投资者,因为我同时是一个企业家。我是一个比较好的企业家,因为我同时是一个投资者。”

他在2005年致股东的信道出了他难以找到接班人的最大问题:“在伯克希尔我们拥有三个相当年轻而且完全胜任CEO的经理人。这三位经理人中的任何一位在我的工作范围之内的某一管理方面都要远胜于我,但是不利的一面是,他们之中没有一人具备我所独有的交叉性经验(crossover experience),这种经验使我在商业和投资领域都能从容地做出正确决策。”

第二、理性决策。

做投资,玩游戏,很容易和赌博一样,赌红了眼。

而真正的投资高手和游戏高手一样,都非常理性。

巴菲特非常强调投资中理性的重要性:“你不需要成为一个火箭专家。投资并非智力游戏,一个智商为160的人未必能击败智商为130的人。理性才是最重要的因素”。

“投资必须是理性的,如果你不能理解它,就不要做”。

“我很理性。很多人比我智商更高,很多人也比我工作时间更长、更努力,但我做事更加理性。你必须能够控制自己,不要让情感左右你的理智”。

巴菲特把他的投资成功秘诀总结为一句话:在别人恐惧时贪婪,在别人贪婪时恐惧。

要达到如此虽千万人吾往矣的境界,需要多么强的理性和自制力。

第三,专注勤奋。

所有的游戏高手,都不是纸上谈兵,而是长期苦练才有成就。

所有人都知道巴菲特投资非常成功,但很少人注意到巴菲特在投资上几乎比其它所有人都更加专注更加勤奋用功。巴菲特传记《滚雪球》作者施罗德感叹:“我从来没有见任何一个人比巴菲特一生倾注在投资中的精力更多”。

巴菲特每天早上要阅读大量的报纸杂志,经常读书,大量阅读公司年报,能够背的出几百家上市公司的财务数据。

芒格说巴菲特是一个学习机器,而投资比亚迪就是他不断学习进步的一个证明。投资界和游戏界一样,发展飞快,必须不断学习进步,与时俱进,否则很容易被淘汰。

巴菲特最推荐的十本书之八:加尔布雷思《1929年大崩盘》

2011-06-28

1929年9-10月,美国股市三年累计暴跌89%,被后来者形容为“屠杀百万富翁的日子”,并且“把未来都吃掉了”。在危机发生后的4年内,美国国内生产总值下降了30%,投资减少了80%,1500万人失业。

描述1929年大崩盘的最有名的著作是美国著名经济学家加尔布雷思(John Kenneth Galbraith)撰着的《The Great Crash, 1929》,英文版最新版是Penguin Group的2009年版本。中译本是《1929年大崩盘》,上海财经大学出版社2006年出版,是根据1997年版本翻译。建议有见识的出版社尽快引进出版2009年最新版,相信重温这段历史会给经过金融危机的投资者更深刻的启示。

这本书全面、系统、准确地评述了这一段令人窒息的日子,旨在“揭出病根,引起疗救的注意”。该书于1954年初版以来,在1955、1961、1972、 1979、1988、1997年、2009年不断再版,受到世人的广泛赞誉,并成为学术界和证券投资界大量引用的极具代表性的作品。

美国《财富》杂志将《1929年大崩盘》列为其推荐的75本必读商业类图书之一。

《圣刘易斯邮报》认为《1929年大崩盘》是卓尔不群的传奇经济学家“对人类经济史上最令人难忘的岁月精湛分析”。《大西洋月刊评论》则评价道:“经济文章很少以其娱乐价值而着称,但这本书却做到了。加尔布雷思的文章雍容而机智,并且幽默地鞭挞了这个国家某些金融领域的智者和政策所犯的错误。”

在时隔40年后为本书最新版所做的序言中,加尔布雷思又从全新的视角审视了历史的教训及金融界盲目乐观和操纵权力的后果。

本书末尾加尔布雷思在分析投资狂热出现的原因时,他认为“流动性”、“利率”、“信贷供给”这些传统的因素并不是最重要的,“人们的情绪远远要比利率和信贷供给重要。大规模的投机需要普遍的信任感和乐观情绪,并且必须坚信普通老百姓都渴望发财。人们还必须相信别人的善意和善行,因为他们要通过别人代理才能够发财致富”(第121页)

他在书里面如此描述投资狂热的情形:“由于股市越来越不被视为公司远景的指示器,而越来越被看作是操纵技巧的产物,投机者必须最密切,最好是专心致志地关注股市,必须尽早发现联合做庄的迹象。这就意味着必须双眼始终盯住自动报价机。不过,即使凭借预感、魔法或朴素的信念,与众不同地探究职业人士的意图,也仍然会觉得难以与股市保持实况联系。能够兼职投机而获得成功的人简直是凤毛麟角。金钱对于大多数人来说实在是太重要了。在南海泡沫事件中,有人指责说:“政治家们忘记了自己的政见;律师们忘记了自己的本行;批发商们忘记了自己的生意;医生忘记了自己的病人;店主忘记了自己的商店;一贯讲信用的债务人忘记了自己的债权人;牧师忘记了布道;甚至女人们也忘记了自尊和虚荣!”这就是1929年!“上午10点到下午3点,经纪人事务所里挤满了坐着或挡着的顾客。他们挤在这里两眼紧盯着显示牌,而不是去做自己该做的事情。在某些‘客户室'里,难以找到一个能够看见行情显示牌的地方,无人有幸能够查阅自动收报机的纸带。”结果,与市场失去联系,哪怕是暂时失去,也会是极其难忍的体验。”(第56页)

这让我想起了2007年A股大牛市期间,我在营业部看到股民为争抢一台行情机看盘下单而打架的情形。中国股市在创下上证指数6124点的历史最高之后,一年就暴跌到1664点,一年跌幅高达73%,尽管没有加尔布雷思书中描述的1929年美国股市大崩盘三年暴跌89%那么高,但跌幅之快之大有过之而无不及。金融危机引发的全球经济大衰退,甚至比当年的美国经济大萧条后果更加严重。

巴菲特一再强调,投资中更重要的不是智商而是情商:“关键是要有一种“金钱头脑”,这并非IQ,并且你还得有恰当的性格。如果你不能控制你自己,你迟早会大祸临头……1990年代末期对于投资人来说整个世界一片疯狂。怎么会发生这样的事呢?人们从中汲取教训了吗?我们能从历史中学到的是,人们总是不能从历史中学到什么。

巴菲特高度推荐《1929年大崩盘》

巴菲特非常喜欢加尔布雷思的著作《1929年大崩盘》(The Great Crash, 1929),他在1989致股东的信中讨论零息债券时,称赞加尔布雷思的著作《1929年大崩盘》诙谐风趣又见解深刻(witty and insightful)。并引用了加尔布雷思在这本书中创造的一个新的经济术语“未发现侵吞公款额”(Bezzle )对零息债券的发行人和投资银行进行讽刺和批评。

“一段时间以前,肯·加尔布雷思(Ken Galbraith)在他诙谐风趣又见解深刻的著作《1929年大崩盘》( The Great Crash)中创造了一个新的经济术语‘未发现侵吞公款额”(Bezzle )’,意思是指现在已经侵吞但尚未被发现的贪污舞弊总额。这个金融术语有一个非常奇妙的特点:侵吞公款者增加的财富相当于未被发现的侵吞公款额,而被侵吞者却并没有感觉自己财富减少变得更穷了。”

“加尔布雷思教授精明地指出,这笔钱应当加总到国民财富(the National Wealth )之中,从而使我们可以知道精神上的国民财富(the Psychic National Wealth )。从逻辑上讲,一个想感受到巨大繁荣的社会,不但应该鼓励其公民侵吞公款,而且努力避免侦破这些犯罪。通过这种方法,尽管一点点具有生产力的工作也没有做过,社会‘财富’照样会迅速膨胀。”

“加尔布雷思教授用‘未发现侵吞公款额’这个词汇嘲讽的愚蠢行为,与现实世界中零息债券的愚蠢行为相比,真是相形见绌。运用零息债券,合约的一方可以体验到‘收入’,却根本不必体验必须发生相应支出的痛苦。在我们前面描述的例子中,一家每年只能够盈利1亿美元的公司,本来也只能支付这么多数额的利息,却能够神奇地为债券持有人创造了1.5亿美元的“盈利”。只要大型投资机构愿意披上他们的彼得·潘(Peter Pan)的翅膀,而且重复说‘我相信’,那么通过零息债券可以创造的‘收入’数量就没有任何上限了。”

“华尔街以极大的热情欢迎这种发明,就像比较落后的人们对于轮子和耕犁那样热情。最终,世界上出现了一种能够让华尔街以不再受实际盈利能力限制的价格进行收购交易的金融工具。愚蠢的价格总是能够吸引来卖家,显然这样下去的结果将会是出现更多的收购交易。而且,就像杰西·安若(Jesse Unruh )所说的那样,交易是金融的母乳。”

巴菲特在2010年报致股东的信中批评大学教师过于顽固坚持用布莱克—斯科尔斯期权定价公式对期权进行精确但错误估值时,再次引用加尔布雷思的名言:

“约翰·肯尼思·加尔布雷思曾经狡黠地评论说:经济学家对于观念最富有经济性:他们能够让研究生院学到的观念持续使用一辈子不变。各大院校的金融系经常出现类似的行为。一个明显的证据是,从1970年代到1980年代,各大学金融系几乎都固执地坚持有效市场理论,轻蔑地称那些反驳这一理论的有力事实为‘异常现象’。(我一直喜欢与下面的说法类似的解释:“平面地球协会”(The Flat Earth Society)可能认为轮船环绕地球航行是一种令人恼怒但是无关紧要微不足道的异常现象。)”

“我们需要重新审视现在大学教师把布莱克—斯科尔斯公式作为揭露事实真相的方法来教授的做法。对于这个问题,同样也要重新审视大学教师过于强调期权估值的倾向性。作为一个投资者,即使连一点点也没有期权估值的能力,照样可以在投资上非常成功。学生们应该学习的是如何对一个企业进行估值。这才是投资最重要的事。”

第二,巴菲特喜爱《1929年大崩盘》的个人原因。

我个人认为巴菲特非常喜爱加尔布雷思的著作《1929年大崩盘》,还有个人情感上的原因,那就是他推算自己的生命正好在1929年股市大崩盘那一天开始孕育,因此他对1929年股市大崩盘特别有感情,而加尔布雷思的著作《1929年大崩盘》是描述大崩盘最好的书籍。

我在我的新书《巴菲特那些事儿》详细描述了巴菲特出生于1929年股市大崩盘的经过,这也是我得出以上结论的主要依据。不过可以确定的是巴菲特最喜欢的不是大牛市,而是大熊市,他最赚钱的股票都是在熊市中买入。在熊市逆势买入是巴菲特赚钱

的秘诀,而敢于在熊市买入是巴菲特多年研究熊市的结果,而有史以来最大的熊市就是1929年美国股市大崩盘。

鉴古而知今,温故而知新。

列宁有一句名言:忘记历史就意味着背叛。

最好的办法是从错误中学习,尤其是从别人的错误中学习。而历史上记载的美国股市最大的熊市1929年大崩盘就是最好的教训,而加尔布雷思的著作《1929年大崩盘》就是研究1929年大崩盘最好的教材。

这才是巴菲特非常喜爱这本书的最关键原因。

股神巴菲特,当然是股票市场上的超级大人物,他出生那天是1930年8月30日,盛夏,气温高达38度,湿热,暴雨倾盆。

股神出生,按说股市应该翻江倒海,但是那一天股市却风平浪静,这一天是星期六,股市休市,第二天、第三天都是休市,难道是为了股神诞生,股市休息三天?

真相往往隐藏在平静的表面下面。

巴菲特的生命开始孕育的时间并不是出生这一天,而是整整10个月之前,1929年10月29日,这一天,股市山崩地裂。

巴菲特经常说:“1929年秋天股市大崩盘的时候,我的生命开始孕育。”

1929年10月29开始的美国股市大崩盘,是全球有史以来跌的最惨的大熊市。

道琼斯指数于1921年从75点开始一波大牛市,1929年9月3日最高涨到386点,8年涨了5倍。但随后开始持续下跌。

10月28日,黑色星期一,道琼斯指数从295点跌到261点,暴跌12.5%,成交量921万股。

10 月29日,黑色星期二,道琼斯指数最低跌到212点,与前天收盘261点相比,最大跌幅18.8%。当日收盘230点,比前日暴跌11.9%,成交量 1641万股,市值损失140亿美元,1929年美国政府年度预算实际只有30亿美元,而这一天股市暴跌市值损失就相当于整整4年的政府预算,被称为纽约交易所112年历史上最糟糕的一天。

从10月到11月,只有一个多月的时间,美国股市暴跌40%以上,市值累计损失超过400亿美元,超过美国政府50年的财政预算。如此巨大的损失,迅速发生在当时已经在前面的大牛市中赚了很多钱的150万美国股民头上,简直是毁灭性的打击。

巴菲特的父亲在1927年进入股市,在联合银行担任股票经纪人。

那个年代,还没有什么证券公司,都是商业银行做证券买卖的经纪业务。

他入行的时候,牛市正好是半山腰。

但过了两年多,1929年10月29日,股市这头前疯牛却猛地跳下了悬崖。

当时巴菲特的老爸霍华德正在做什么呢?

听听巴菲特的回忆:

“1929年10月29日那一天股票市场大崩盘,他不敢给任何一位客户打电话,因为所有人的所有股票都跌的很惨很惨。那天下午他只能待在家里,当时家里也没有电视。他唯一能做的就是……”

1929年10月29日,股市暴跌如天崩地裂一般的晚上,一个极度害怕极度担心极度恐惧的股票经纪人,下午很早就下班回到家里。

当时家里还没有电视,因为电视还没有发明出来。

听听收音机,都是令人恐慌的经济萧条的消息,越听越害怕,干脆关掉。

身边唯一的亲人是他的妻子,唯一能够安慰他的人,这个极度担心极度脆弱的男人,唯一能够躲藏的安全的温暖的港湾,就是妻子温暖的怀抱。

就在1929年10月29日这个美国股市112年来最暴跌最黑暗的晚上,巴菲特的生命开始孕育。

10个月之后,1930年8月30日,股神巴菲特横空出世。

11月13日道琼斯指数就跌到了200点以下,两个半月暴跌48%,接近一半。

股灾发生之前,整个股市的市值约800亿美元,到1929年底只剩下500亿美元左右。一年股市市值损失高达300亿美元,而美国打完第一次世界大战所有开支只有320亿美元。

然而,下跌一半,并不是灾难的终局,只是中局。

股市一跌三年。道琼斯指数1932年7月最低跌到41点,与1929年9月3日最高的386点相比,3年下跌了89%,一块钱变成了1毛1,百万富翁亏得只剩11万,万元户亏得只剩1100。有上千人实在受不了突然由富变穷的刺激,跳楼自杀。

股神出世,股市山崩地裂,暴跌三年,从他生命开始孕育的1929年10月29日开盘的252点,1932年6月28日最低跌到42点,3年下跌83.3%。

乱世出英雄。历史上多少建立伟业的大英雄都是出生在乱世,正是乱世才让他们有机会一展雄才,收拾河山。

熊市出股神。中国股市目前只20年历史,但欧洲、美国200多年的股市历史表明,伟大的投资大师也多数生在熊市长在熊市。

归根到底,还是孟子那句名言:生于忧患,死于安乐。

人生如此,股市如此。巴菲特生命开始于股市有史以来最黑的黑色星期一,却通过投资成为世界首富。

巴菲特在股市上赚到大钱并不是在大牛市,而是在大熊市,他特别喜欢熊市,原因很简单,他是长期投资,越是熊市,股价跌的越厉害,买股票越是便宜,长期投资收益率越高。

“伯克希尔和它的长期股东们从不断下跌的股票市场价格中能够获得更大的利益,这就像一个老饕从不断下跌的食品价格中得到更多实惠一样。所以,当市场狂跌时,我们应该有这种老饕的心态,既恐慌,也不沮丧。对伯克希尔来说,市场下跌反而是重大利好消息”

巴菲特在伯克希尔2000年报中指出:“只有资本市场极度低迷,整个企业界普遍感到悲观之时,获取非常丰厚回报的投资良机才会出现”。

回头一看,巴菲特的很多大牛股都是在大熊市买入的。

第一次大熊市,美国股市1973年到1974年暴跌44%,1973年华盛顿邮报股价下跌了近50%,巴菲特逆市买入1062万美元股票。到2007年底这些华盛顿邮报的股票市值增长到13.67亿美元,34年投资收益率高达136倍。

第二次大熊市,1987年10月19日美国道琼斯指数一天暴跌22.6%。巴菲特却在1988年到1989年间分批买入可口可乐股票10.23亿美元。 1994年略有增持,总投资达到13亿美元。到1998年底巴菲特的可口可乐股票市值已经增长到134亿,10年赚了10倍,盈利高达100亿美元。

第三次大熊市,2000年到2002年网络股泡沫破灭,美国股市大跌50%,巴菲特于2003年买入中石油近5亿美元,2007年卖出,5年赚到40亿美元,涨幅近8倍。

巴菲特如此总结他一生股票投资的经验:只有大跌才能大赚。

“只有资本市场极度低迷,整个企业界普遍感到悲观之时,获取非常丰厚回报的投资良机才会出现”。

中国股市最近两轮大涨大跌再次证明:大赚于大跌,大亏于大涨。上证指数从2124点到998点连跌4年,大跌超过一半。

在大跌后买入的人,得到的却是从998点到6124点的大涨。

但那些在大涨之后才大量追涨买入的人,没想到后面却是从6124点到1664点的暴跌。相反,暴跌之后,却是一波从1664点到2800点的反弹。

巴菲特用一生表明:勿以涨喜,勿以跌悲。

对他关注很久准备低价买入的优秀公司股票,巴菲特的投资心态是:大涨大悲,大跌大喜。

对他准备持有很久甚至一生持有的优秀公司股票,巴菲特的投资心态是:大涨当然高兴,大跌却并不悲伤,因为大跌可以让低价买入更多。

说起来似乎很难懂,巴菲特喜欢的举的例子是:假如你喜欢吃麦当劳的汉堡,而且你准备去买,你的心态肯定是:大涨大悲,大跌大喜。即使你今天吃过了,听到汉堡价格明天会下跌的消息,仍然会非常高兴,因为你明天可以以更低的价格买汉堡吃。

为什么很多人购物非常精明从不吃亏,为什么同样这些人买股票却非常愚蠢经常大亏,原因很简单:追涨杀跌,越涨越买,越跌直抛,违背常识,违背天理,短期可能小赚,长期必会大亏。

人生,生于忧患,死于安乐。

投资,赚于大跌,亏于大涨。

人生,生于忧患,死于安乐。投资,赚于大跌,亏于大涨。

附:顺便推荐《加尔布雷斯传》

经济观察报一篇文章介绍《加尔布雷斯传》,摘选几段精彩之处供大家参考。

据说,加尔布雷斯家里放着一个枕头,上面写着,谦虚是被人们过高估计的一种美德,加尔布雷斯把它称作是加尔布雷斯第一法则。一个公民社会最脆弱的对话,是“彼可取而代之也”,不是骄傲自大亦非壮志凌云,这是民主基本的情感基调。加尔布雷斯的一生,就是在把这样的声音扩大,在政治生活中,领导人等同于普通人,没有必要树立一个高大的形象来让社会进行顶礼膜拜,而个人毫无作为。

加尔布雷斯一直在写作,一直在动用他的理性,去思考。如果说,理性的一个特点是反抗被绝对化的倾向,或者进一步讲,理性对立于那种靠最终定论来省略进一步思考的偏好,那么,加尔布雷斯持续不断地思考的一生,几乎是可以作为对人类理性礼赞的一种优雅的回应了。

加尔布雷斯不避极易招致诟病的政客的语气,一边指责学院里的经济学家们,用严谨的思维和精巧的逻辑发展着看似优质的理论,实际上的进步在于,发展了承受通货膨胀和失业及经济危机这些现实压力的能力,一边提倡反思解决问题的技巧,特别是反思民主政府的技巧的有效性。

加尔布雷斯相信,思想的重要性不仅在理论本身,而且在于对社会行为的解释和分析。因此他毫不留情地讽刺那些关注鸡零狗碎的经济事件,一心打造精雕细琢的理论,而对改变了人们生活的社会事件持冷漠态度的经济学家;满怀温情地肯定那些曾在一个历史时期有力解决了社会生活困境的理论;同时不忘快意酣畅地哂笑那些试图以个人的力量改变历史进程但缺乏必要理智的人。

以研究复杂的利益关系——经济学立身的加尔布雷斯,他曾身兼教授、作家和政治家等社会角色,确实如他自己所说,假如他不是以一种自居的知识分子的方式写作的话,他扮演的任何角色都会不为人知。

在过去的那么多年,加尔布雷斯在分析社会权利与权力的过程中,创造“丰裕社会”、“常规智慧”、“抗衡力量”、“技术统治结构”这些广泛流通的语汇,从言说的层面拓展了个人对社会发表意见的论域,也在一定意义上增添了个人之于社会的价值。界定和描述完美社会,则是直接将个人的价值纳入理性经济人的社会关怀中。

巴菲特最推荐的十本书之九:施韦德的《客户的游艇在哪里》

2011-09-22 09:25:06

核心提示:这本书不仅仅是华尔街闹剧集,还蕴涵着很多投资智慧,有些内容至今仍有现实意义。

如何成为一名好的投资者?巴菲特的回答是:阅读。如何成为像巴菲特一样的投资者?巴菲特研究者刘建位的回答是:读巴菲特读过的书。刘建位正在21世纪网专栏中推出系列文章,告诉你巴菲特推崇哪些投资书籍,并从哪些书中得到启示。此篇为该系列的第九篇,即巴菲特最推荐的10本书之9:施韦德的《客户的游艇在哪里》

1940年,小弗雷德施韦德(Fred Schweb)的著作《客户的游艇在哪里》(Where are the Customers’ Yachts)出版。

这本书的书名来自于一个小故事:

很久以前,一个乡下来的观光客去参观纽约金融区的奇观。当他们一行人到达巴特利时,向导指着停泊在海港的游艇说:“看,那些是银行家和证劵经纪人的豪华游艇。”天真的观光客问道:“客户的游艇在哪里呢?”

此书英文原版共为4版:1940年,1955年,1995年,2006年。

此书中译本,有两个:第一个中译本是海南出版社1999出版的吴全昊翻译。第二个版本也是最新版本是2007年机械工业出版社出版孙建、姚洁、栗颖译的《客户的游艇在哪里》。两个译本翻译的都是1995年版本。2006年新版有一篇Jason Zweig对此书的介绍。希望国内出版社能够尽快引进最新版。

此书出版后,好评无数。对这本经典著作的普遍评价是最有趣又很有用。

看过投资类书籍的都会发现,写得真正有用的很少,写得有趣的极少极少。

在所有评价中,要数Jason Zweig说的最到位:“施韦德的《客户的游艇在哪里》这本书,是我所读过的几百本金融书籍中,唯一能够同时激怒你教育你又逗笑你的一本书。(Schwed’s is the only financial book, out of the hundreds I’ve read, that will provoke you, teach you and crack you up all at once.”

《华盛顿邮报》简布莱恩特奎因评价此书为:“……关于华尔街最有趣的著作之一。”

《说谎者的扑克牌》迈克尔刘易斯说:“即使让马克吐温来描述华尔街最辉煌的牛市末期,也不见得会比这本书写得更好。”

书封面勒口一段话写得很棒:有人说,这本书对股市和股民的刻画与今天惊人的一致。有人说,这本书讲的是1929年股市崩盘前后的故事,可以说是对投机者们的经典写照。有人说,这本书事实上讲的是金融中介机构的盈利之道及随时可能出现的忽视客户利益的腐败,比如,基金可以亏得一塌糊涂,但基金经理照样收取管理费等。有人说,这本书对世俗进行了无情的鞭答,但语言风格却轻松活泼,谈论每件事情都调侃有加。有人说,令人惊叹不已的是,这本书并不仅仅是华尔街闹剧集,其中还蕴涵着很多投资智能,有些内容至今仍有现实意义。也许,这本书的价值就在于你随意地翻开一页,却能产生爱不释手地读到最后一页的复杂感受。

反正我读了这本书好几遍,书很薄,读一遍很容易,但每一次读感觉都不同。有时是愤怒,因为作者说出的真相我用了很多年才明白。有时是大笑,在证券行业做了十几年才知道的故事他说出来如此好玩。有时是深思,好像他说的上个世纪30年代的事情就发生在不久之前,他思考的问题让我继续思考却依然没有最终的答案。

巴菲特非常喜欢这本书,甚至给出“最有趣的一本投资书“的高度评价。他在2006年报致股东的信中强力推荐《客户的游艇在哪里》:

“在我们股东大会会场旁边的展销会场上,Bookworm书店的摊位上将会有大约25种书和DVD出售,全部打折优惠,为首的依旧是《穷查理宝典》 (2005年一个不幸的家伙这样问芒格,如果他读了这本书后并不喜欢应该怎么办?他得到了一个典型芒格式的回答:“没问题,你可以这本书送给更聪明的人”)我们今年增加了一些新的图书其中包括伯克希尔的瑞典籍长期股东Reter Bevelin写的《寻找智慧——从达尔文到芒格》(Seeking Wisdom: From Darwin to Munger),还有小弗雷德施韦德(Fred Schweb)的经典著作《客户的游艇在哪里》(Where are the Customers’ Yachts)。这本书1940年首次出版,现在已经是第四版这本书是有史以来最诙谐有趣的一本投资书籍,用轻松愉悦的方式传递给读者很多非常重要的投资智识(The funniest book ever written about investing, it lightly delivers many truly important messages on the subject.)”

事实上,我发现,巴菲特非常喜爱这本书,他在致股东的信中和演讲中曾经多次引用这本书上的内容。巴菲特引用书中的这些内容也是最有趣也最有益的东西。

选出其中最重要的几个部分,让我们在对比中一边欣赏一边笑一边用心思考。

首先必须告诉你,这本书的核心是揭穿证券投资界的谎言。因为证券市场充满了谎言。

作者一开头就写道:

俗语道:“华尔街,一头是摇篮,另一头是坟墓。”

这句话很精辟,但并不完整。它忽略了中间的幼儿园,而那正是本书所要讨论的。

很长一段时间以来,我能从交易台这个有利角度观察这条街每天的运作。从这张台子上,我们可以见识到除日光仪外任何一种交流方式。通过错综复杂的网络,我们每天交换着报价单、订单、骗局、小花招、欺骗和谎言。前四者是经纪人日常业务所必需的,而谎言是另外一回事,并且从长期来看谎言也被证明是无利可图的。

本书的重点是研究谎言——一个像奔流不息的密西西比河流一样经久不衰的东西。华尔街的股票经纪人们能很熟练的完成他们工作中报价——小花招部分,有时甚至是极其出色的完成。随后,当他们心情好时他们会加入自己的“思想”,他们总感觉自己在做着很重要的工作。我们同样也不能忽视客户、立法者、媒体和公众自然而然说出的谎言。

第一,有些事儿必须来真的才能真的明白

第一个谎言是用保证金交易能够赚大钱。

施韦德在书中写道:(机工社译本第38页到39页)

美国人认为保证金交易是一个颇具吸引力的创新,就像他们买好房第一件事就是把它先抵押出去,即便自己还没有入住。其逻辑是他只需缴纳大概6%的抵押款,如果他不能用这么一大笔钱赚超过6%的钱的话他就没资格经商。这是另一个我不能也不愿深入讨论的问题。

这种逻辑极易延伸到保证金交易。我们觉得花费1000美元以每股10美元的价格买入100股联合铸币公司的股票是一项精明并有利可图的投资,因此,如果同样用1000美元能买200股不是更好吗?如果能找一个好的经纪人买上三四百股岂非更妙?

答案是否定的。但我只知道一种方法来证明它,让我们试试看吧。

试验时我们要用真金白银,“想象中的赌注”是不行的。就如同生活中任何一种丰富的情感一样,亏大钱的感觉绝非文字所能形容。艺术无法使一个小姑娘理解做一个妻子和母亲的感觉。无论是通过文字或图画,有些事也无法跟一个处女解释的很清楚。在这儿我也无法形容出如果损失了大笔钱的感受。

书中有幅插图一对祼体男女在对话。

巴菲特非常喜欢这句话:艺术无法使一个小姑娘理解做一个妻子和母亲的感觉。

1999年7月他在参加艾伦投资银行组织的太阳谷会议上发表演讲,警告当时由于网络科技股疯狂上涨形成的大牛市已经过于高估。他再次引用了这句话。以下是巴菲特官方传记《滚雪球》书中的描述:

巴菲特换上一张新幻灯片,显示出过去几年的市场价值已经大大超过了经济增长。巴菲特说,这意味着之后17年时间的市场状况不会比1964到1981年的情况好多少,在这段时间里道琼斯指数完全没有增长。“如果我必须给出这段时间的最有可能的收益率,那大概是6%。不过,最近的潘恩韦伯和盖勒普机构的调查显示,投资者们预期的股票收益率为13%到22%。”

荧幕上出现一张有一对赤身男女的漫画,摘自一个关于股票市场的经典名著《客户的游艇在哪里?》。巴菲特走到投影幕前,扬一扬浓密的眉毛,指着漫画说:“这个男人对女人说:无论是通过文字或图画,有些事也无法跟一个处女解释的很清楚。”听众听明白了,他的意思就是买互联网股票的人被忽悠了。但大家都僵硬地坐在那儿,一声不吭,没有人笑,连轻笑,窃笑和哄笑都没有。

第二,投资赚钱是能力还是运气

施韦德的《客户的游艇在哪里》中讲了一个抛硬币比赛的故事,他的目的是揭穿一个谎言:很多投资大赢家并不投资能力好,只不过是运气好而已,说的直白一点,就是交了大好运的傻瓜。(以下内容摘自海南出版社译本第169页到第171页):

我们不妨假设投机者的全部活动(或几乎全部活动)都是猜测。但是人们会反驳说这不可能,因为总是有少数人能挣大钱,他们是投机者而不是骗子。他们人数不多,但是他们存在,而且一直都存在着。他们赢了。难道这还不能证明成功的投机者并不全靠运气吗我认为答案是否定的,而且这也正是我产生疑问的原因。

如果让许多人相互进行一种纯靠运气决定输赢的游戏,就能用数学方法表明将发生什么,必然会发生什么。这是很有趣的,但是读者必须自己决定它是否可以和华尔街的投机行为相提并论。具体方法如下:

同时找到40万人参加比赛(这大体等于美国想成为投机者的人数)。把他们一字排开,两两相对,分坐在几公里长的长条餐桌的两旁。每个人都和对面的人玩一种纯靠运气的游戏,例如抛硬币。20万人与桌对面的20万人较量。

如果读者喜欢数学,应该停下来自己算算将发生什么事,否则:

裁判发出第→场比赛开始的信号,于是40万枚被抛出的硬币在阳光下闪闪发光。记分员列出表格,发现20万人赢了,20万人输了。然后开始第二轮比赛,起初的 20万赢家中又有一半人赢了,于是有10万人连续赢了两次,同样数量的人则很不幸,剩下的人更加不幸。我们此后将简单地把目光放在赢家身上。(毕竟,谁也不会对失败者感兴趣。)

第三轮比赛开始了,于是10万名连赢两次的人中又有一半成功了。这5万人在第四轮过后减少到25000人,在第五轮后则是12500人。这12500人现在已连赢五次,无疑会自认为是抛硬币能手,觉得自己对此有一种“直觉”。然而在第六轮比赛中,6250人失望了并惊讶地发现自己终于还是输了,或许其中一些人会开始进行国会调查。但是获胜的6250人还要继续比赛,直到还剩下不足1千人。这群人至此已连赢9次,多数人至少已在地方上小有名气。人们开始从较远的地方跑来向他们请教预测正反面的方法,他们也会谦虚地向人们解释自己是如何成功的。最终只会留下十几个人,他们已经连赢了15次之多,他们被视为专家,是历史上最伟大的抛硬币能手,是永远不会输的人,已经有人开始为他们着书立传了。

当然,认为股票投机与抛硬币相似是荒唐的。我知道股票投机需要技巧,但是我从不知道这些技巧又有多少。

1984 年,在哥伦比亚大学纪念格雷厄姆与多德合着的《证券分析》出版50周年的庆祝活动。所有价值投资策略最终要归根于本杰明格雷厄姆(BenjaminGraham)的思想。1934年底,他与戴维多德(DavidDodd)合着完成了他酝酿已久的《证券分析》(SecurityAnalysis)。这部划时代的著作标志着证券分析业和价值投资思想的诞生。这本巨著在过去长达70年间共发行了五版,被誉为投资者的“圣经”。

巴菲特这位格雷厄姆在哥伦比亚大学的投资课上唯一给了“A+”的最优秀的学生发表演讲,他在演讲中回顾了50年来回顾了格雷厄姆的追随者们采用价值投资策略持续战胜市场的无可争议的事实,总结归纳了价值投资策略的精髓,在投资界具有非常大的影响力。

在演讲中,巴菲特也讲述了一个抛硬币比赛的故事,显然他从施韦德的《客户的游艇在哪里》中抛硬币比赛的故事受到了很大启发,但巴菲特却讲了更深的含意:

难道格雷厄姆和多德“寻找价值相对于价格具有一个显着的安全边际”的证券分析方法已经过时了吗?许多教授在他们编写的大部头教课书中都做出这一论断。他们口口声声宣称股票市场是有效的,也就是说股价反映了所有关于公司发展前景和经济状况的所有信息。这些理论家们声称,由于聪明的股票分析师利用了所有可获取的信息进行分析判断,从而使股价总是正确无误地保持在合理的水平,因此根本不存在价值被市场低估的股票。至于那些年复一年击败市场的投资者只不过是类似连续彩票中奖的少数幸运儿。一位教授在他编写的当今十分流行的教课书中写道:“如果股价完全反映了所有可获取的信息,这些投资技巧将一无是用。”

哈哈,也许如此。但我想向大家介绍一群年复一年击败标准普尔500股票指数的投资者。那种认为他们持续战胜市场只是偶然事件的简单看法很难成立,我们必须深入探究其根本原因。之所以如此的一个关键事实是,这些股市大蠃家们我都非常熟悉,并很早就被公认为超级投资者,其中成名最晚的那位也在15年前就名扬一时。如果事实并非如此,我只是最近搜索了成千上万的投资记录,从中选出几个业绩优秀的人在此向各位介绍,那么你听到此处就可以把我赶走了。我要补充说明的是,他们的投资业绩记录都已经过严格的审计。另外,我还要补充说明一下,我还认识许多选择这些投资管理人的客户们,他们这些年来获得的投资收益与这些投资管理人公开的投资业绩记录完全相符。

在我们开始探究这些投资大师持续战胜市场之谜之前,我想先请在坐各位跟我一起来观赏一场想象中的全美抛硬币猜正反面大赛。假设我们动员全美国2.25亿人明天早上出来每人赌1美元,猜抛出一个硬币落到地上是正面还是反面。赢家则可以从输家手中赢得1美元。每一天输家被淘汰出局,赢家则把所赢得的钱全部投入作为第二天的赌注。经过十个早上的比赛,将大约有22万美国人连续获胜,他们每人可羸得略微超过 1000美元的钱。

人类的虚荣心本性会使这群赢家们开始有些洋洋得意。尽管他们想尽量表现得十分谦虚,但在鸡尾酒会上,为了吸引异性的好感,他们会吹嘘自己在抛硬币上如何技术高超、如何天才过人。

如果羸家从输家手里得到相应的赌注,再过十天内将会有215位连续猜对20次硬币的正反面,那么通过这一系列较量,他们每个人用1美元赢得1百万美元。225个羸家羸得225百万美元,也意味着其他输家输掉了225百万美元。

这群刚刚成为百万富翁的大羸家们肯定会高兴到发昏。他们可能会写一本书“我如何每天只需工作30秒就20天用1美元赚到100万美元”。更有甚之,他们可能在全国飞来飞去,参加抛硬币神奇技巧的研讨会,借机嘲笑那些满脸疑问的大学教授们:“如果这种事根本不可能发生,为什么我们这215个大羸家是天下掉下来的吗?”

对此一些工商管理学院的教授可能恼羞成怒,不屑一顾地指出:即使是225百万只大腥腥参加同样的抛硬币比赛,结果也毫无二致,不过赢家是连续猜对20次的215只狂妄自大的大腥腥。

但我却对此不敢苟同,在我下面所说的案例中的赢家们确定有一些显着的与众不同之处。我所说的案例如下:(1)参加比赛的225百万只腥腥大致像美国人口一样分布在全国各地;(2)经过20天比赛后只剩下215位赢家;(3)你发现其中40家赢家全部来自奥马哈的一家十分独特的动物园。那么你肯定会前往这家动物园找个饲养员问个究竟:他们给腥腥喂什么食物,他们是否对这些猩猩进行特殊的训练,这些猩猩读什么书,以及其他种种你认为可能的原因。换句话说,如果那些成功的赢家不同寻常地集中,你就会想弄明白到底是什么不同寻常的因素导致赢家不同寻常地集中。

科学探索一般遵循完全相同的模式。如果你试图分析一种罕见的癌症的致病原因,比例每年在美国有1500起病例,你发现其中400起发生在蒙大纳(Montana)的几个矿区小镇上,那么你会非常仔细地研究当地的水质、感染病人的职业特征或者其它因素。因为你很清楚一个面积很小的地区发生400起病例决不可能是偶然的。你并不需要一开始就知道什么致病原因,但你必须知道如何去寻找可能的致病原因。

当然我和各位一样认为,事实上除了地理因素之外还有很多其他因素会导致赢家非常集中。除了地理因素以外,还有一种因素,我称之为智力因素。我想你会发现在投资界为数众多的大赢家们却不成比例地全部来自于一个小小的智力部落:格雷厄姆和多德部落。这种赢家集中的现象根本无法用偶然性或随机性来解释,最终只能归因于这个与众不同的智力部落。

可能存在一些原因,使这种赢家非常集中的现象其实不过是件平凡小事。可能100个赢家只不过是简单地模仿一位非常令人信服的领导者的方法来猜测抛硬币的正反面。当领导者猜正面朝上时,100 个追随者一起随声附和。如果这位领导者是最后胜出的215赢家中的一员,那么认为其中100个只会随声附和的人获胜是由于同样的智力因素的分析毫无意义。你不过是把仅仅1个成功案例误认为是100个不同的成功案例。与此类似,假设你生活在一个家长强大统治下的社会中,为方便起见假设每个美国家庭有10位成员。我们进一步假设家长的统治力非常强大,当2.25亿人第一天出门进行比赛时,每个家庭成员者唯父命是从,父亲怎么猜,家人就怎么猜。那么在20天比赛结束后,你全发现215个赢家其实只不过是来自于21.5不同的家庭。那些天真的家伙将会说这种情形表明猜硬币的成功原因可以用遗传因素的强大力量来解释。但这种说法其实毫无意义,因为这215位赢家们并非各不相同,其实真正的赢家是21.5个随机分布、各不相同的的家庭。

我想要研究的这一群成功投资者,他们拥有一位共同的智力族长——本格雷厄姆。但是这些孩子长大离开这个智力家族后,却是根据非常不同的方法来进行投资。他们居住不同的地区,买卖不同的股票和企业,但他们的总体的投资业绩绝非是因为他们根据族长的指示做出完全相同的投资决策。族长只为他们提供了投资决策的思想理论,但每位学生都以自己的独特方式来决定如何运用这种理论。

来自“格雷厄姆与多德部落”的投资者共同拥有的智力核心是:寻找企业整体的价值与代表该企业一小部分权益的股票市场价格之间的差异,实质上,他们利用二者之间的差异,却毫不在意有效市场理论家们所关心的那些问题:股票买入应该在星期一还是星期二买进,在一月还是七月份等等。简而言之,企业家收购企业的投资方式,正是追随格雷厄姆与多德的投资者在购买流通股票时所采用的投资方式——我十分怀疑有多少企业家会在收购决策中特别强调交易必须在一年中的某个特定月份或一周中的某个特定日子进行。如果企业整体收购在星期一或星期五进行没有任何差别,那么我无法理解那些学究们为什么会花费大量的时间和精力研究代表该企业一小部分股权的股票交易时间的不同将会对投资业绩有什么影响。追随格雷厄姆与多德的投资者自然而然根本不会浪费精力去去讨论什么Beta、资本资产定价模型、不同证券投资报酬率之间的协方差。他们对这些东西丝毫不感兴趣。,事实上他们中大多数人甚至连这些名词的定义都搞不清楚。追随格雷厄姆与多德的投资人只关心两个变量:价值与价格。

我总是惊奇地发现如此众多的学术研究与技术分析臭味相投,他们关注的都是股票价格和数量行为。你能想象整体收购一家企业只是因为其价格在前两周显着上涨?当然,关于价格与数量因素的研究泛滥成灾的原因在于电脑的普及应用,电脑制造出了无穷无尽的关于股价和成交数量的数据。这些研究毫无必要因为它们毫无用途,这些研究出现的原因只是因为有大量的现成数据,而且学者们辛辛苦苦学会了玩弄数据的高深数学技巧。一旦人们掌握了那些技巧,不运用就会产生一种负罪感,即使这些技巧的运用根本没有任何作用甚至会有负作用。正如一位朋友所言,对于一个拿着斧子的人来说,什么东西看起来都像一颗钉子。

我认为这群来自同一个智力家族的投资者们十分值得进一步研究。顺便说一下,尽管所有的学术研究都关注类似于价格、数量、周期性、市值规模等因素对股价表现的影响,却从来没有证据表明学术界有兴趣研究这群非同寻常集中的价值导向的大赢家们所采用的投资策略。

第三,巴菲特和作者的共同投资秘诀

施韦德在书中第八章给出一个绝妙的小建议。(海南出版社译本第189页到第192页。)

我准备免费向所有的有钱人提供一个终生投资计划,它不仅能保住房地产,还会让它大大增值。像任何伟大的思想样,它也很简单:

当每个人都在股市繁荣期间争相购买普通股时,把你的所有普通股都卖掉,然后用所得收入购买保守的债券。你卖出的股票肯定还会上涨,但是别理它——静静地等待萧条,它迟早会到来的。当萧条或恐慌已经成为一次全国性灾难时,卖掉债券(或许会有损失)买回股票。股票肯定还会下跌,但是仍然不必理它,等待下一次繁荣。如果你能在一生中坚持重复这种作法,那么在死去时将会得到作富翁的快乐。

回顾一下金融的历史就会发现,这个建议会让每代人都受益非浅。然而令我感到悲哀的是,我从未见过任何人使用这种方法。它看起来似乎像滚动圆木一样容易,而事实并非如此。当然,主要的困难是心理因素,它要求在债券普遍不受欢迎的时候购买债券,而在股票普遍失宠的时候购买股票。我怀疑真的有少数人采用了类似的方法,虽然我从未有幸见过他们,因为当傻瓜们以可怕的价格卖出股票时肯定要有人购买它,这个事实经常被公众和金融记者们忽略了。

在一次可怕的恐慌的第二天,一位经验丰富的记者在报纸上发表了诗一样的评论,他写道:

随着开市钟声的响起,出现了强劲的卖方力量,并且交易量和强度在整个上午稳步上升。中午时分,由于空方平仓的影响出现了一次极其短暂的反弹。但是新的卖方力量很快又使市场完全陷入混乱之中。最后一小时,权益资本开始巨额抛售,根本不理价格或价值了。

公众阅读报纸,也就读到了上面这段话,于是他们会认为在这灾难性的一天中每个人都在卖却没人购买,除了那些人数很少的空方(他们也很可能是不存在的)。当然,这是绝对错误的。如果那一天可怕的抛售量是7365000股,那么买进的数量也是可以计算的7365000股。

施韦德这个建议虽小却非常宝贵非常正确非常重要,巴菲特把这个建议归纳为一句话:在别人贪婪时恐惧,在别人恐惧时贪婪。这成为他一生的投资基本原则,也是他投资成功的最大秘诀。每次遇到股市暴涨贪婪盛行或者股市暴跌恐惧一片时,巴菲特就是重复他的这个投资基本原则。

1979年初美国标普500指数只有 96.11点,从些开始一波大牛市,到 1986年底上涨242.17,7年股市大涨2.5倍。

1987年3月,巴菲特在1986年度报告致股东的信中发出警告,并强调他的投资原则是:在别人贪婪时恐惧,在别人恐惧时贪婪。但他毫无疑问强调的是在别人贪婪时恐惧。

结果巴菲特预言成真:1987年10月19日一天道琼斯指数下跌了508点,跌幅高达22.6%。1987年8月到1987年10月标普指数暴跌36%

我们来看看巴菲特的牛市危言:

“当然在所有的投资选择中,股票投资最有乐趣。在机会合适时,让你能够找到业务很好管理也很好而股票价格低于其内在价值的公司,买入这样的好股票就会让你大赚好多倍。但是目前我们根本找不到任何符合我们选股标准的好股票。”

“千万不要把我们这种说法解释为我们要预测股市未来走势,事实上我们现在不知道,过去也从来不知道,股市未来短期或者中期到底是会上涨还是会下跌。”

“不过我们深知,恐惧和贪婪这两种传染性极强的流行病的突然爆发,在投资世界永远会一再出现。这些流行病的发生时间却难以预料。由它们引起的市场价格与价值的严重偏离,无论是持续时间还是偏离程度也同样难以预测。“

“因此我们永远不会试图去预测恐惧和贪婪任何一种情形的降临或离去。我们的目标更加适中:我们只是想在别人贪婪时恐惧,而在别人恐惧时贪婪。”

“当我在写这段文字之时,整个华尔街几乎看不到一丝恐惧,反而到处充满了极度狂欢的气氛。为什么不呢 有什么能够赶上一波大牛市更让人高兴的事呢?尽管公司业绩增长缓慢不前,但大牛市时股价依然狂涨,远远超越业绩的涨幅,让投资者赚得笑不拢嘴。不幸的是,股价的增长不可能无限期超越公司业绩的增长。”

“相反,由于必须承担高昂的股票交易成本与投资管理费用,所有股票投资人作为一个整体未来长期能够获得的盈利无法避免地要低于他们投资的上市公司本身的盈利。如果美国企业整体平均每年净资产收益率为12%,那么所有股票投资人最终获得的投资收益率将会明显低于12%。牛市会让数学规律暂时黯然失色,但却不可能推翻数学规律。”

2008年发生金融危机后,股市暴跌过半。巴菲特在市场恐惧气氛最严重的时候,2008年10月17日,巴菲特在《纽约时报》上发表文章,公开宣布:我正在买入美国股票。在文章中他再次重申他的投资格言:在别人贪婪时恐惧,在别人恐惧时贪婪。但这一次他强调的是在别人恐惧时贪婪。

无论美国还是世界其他地方,金融系统都是一片混乱。更糟糕的是,金融系统的问题已漫延到整个经济体系之中,目前从小小的泄漏演变成猛烈的管涌。短期内,美国失业率将继续上升,商业活动将会停滞不前,而媒体报道也将会更加令人恐慌不安。

因此……我一直在购买入美国股票。我指的是自己的私人账户,此前我的私人账户除了美国政府债券外没有任何其它投资 (这不包括我所持有伯克希尔-哈撒维公司的股票,因为所有这些股票已经全部捐献给慈善事业)。如果股价价格继续保持吸引力的话,我的私人账户中除伯克希尔股票以外的资产不久将全部买入美国股票。

为什么?

我买入股票奉行一条简单的信条:在别人贪婪时恐惧,在别人恐惧时贪婪。当前的形势是——恐惧正在蔓延,甚至吓呆了经验丰富的投资者。当然,对于竞争力弱负债率高的企业,投资人保持谨慎是正确的。但对于美国那些竞争力强的企业的长期繁荣前景过于恐惧就是非常错误的了。这些优秀企业的利润也会突然下滑,但大多数主要企业都会在未来5年、10 年或20 年创下利润新高。

让我澄清一点:我无法预测股市的短期波动,对于股市未来1 个月或1 年会涨会跌我一无所知。但是,很有可能,即在市场恢复信心或经济复之前,股市将会上涨,而且可能是大涨。因此,如果你要等到知更鸟报春,那时春天已经结束了。

第四,为什么施韦德远远没有巴菲特富有?

施韦德和巴菲特都发现了一个共同投资秘诀非常简单,非常容易。

可是为什么巴菲特实践这一原则成为世界首富,而本书作者施韦德如此聪明的人如此之早就悟到这一投资秘诀,可是一生也没有大富大贵。

他和巴菲特最大的不同是什么呢?

施韦德在第一版出版15年后的1955年给第二版写的序言中,认真检讨了这个问题,他自己也知道自己最大的问题是:卖得太早,不能死死地长期持有股票。

可能没有读者会粗鲁到去问一个财经类专业作家为什么他懂得这么多关于钱的事却并不富裕。但这并不妨碍读者去静静地寻思。这样的读者应该得到一个合理的解释,尽管这个解释可能并不全面。

金融问题对我来说不只是纸上谈兵,几乎我的全部职业生涯都和普通股票搞在一起。我对高层次的证券不感兴趣。此时普通股票市场已经持续涨了十五年,几乎到达了自古罗马以来的最高高度,但我还是买不起一辆卡迪拉克。

我把这不佳的战绩归咎于我年轻时的态度。当时我和一个玩世不恭的爱尔兰老人共事,私底下我很崇拜他的随意潇洒。我有幸经常聆听到他对自己咕哝他的信条:“证券为什么而存在?不就是为了卖吗?所以,卖掉它。”

从此后我开始战战兢兢地买股票,一有利润我就欢欣鼓舞的卖掉。(当然从来不在六个月内,我并不是个无政府主义者。)我当时觉得我已经实现了人生的梦想——不劳而获。但之后的事实证明我不应该卖掉,买好之后应该像一个肥胖、愚蠢的农民一样,把这些股票紧紧抓在手中。那些农民即使在他们最贪婪的美梦里,也想象不到股票可以让他们如此富有。

而巴菲特非常强调长期持有。他愿意永久持有那些优秀企业的股票。他在伯克希尔1987年年报中指出:“我们愿意无限期地持股,只要我们预期这家公司的内在价值能以令人满意的速度增加。”

他是以永久婚姻的态度来持股,决不是以情人的态度,更不是流行的一夜情。“投资的一切在于,在适当的时机挑选好的股票之后,只要它们的情况良好就一直持有”“我们认为放弃对一家既能够理解又能持续保持卓越的企业的持股常常是一件大蠢事。对这种优秀企业的持股非常难以替代。”

巴菲特之所以强调长期持有,除了我们在市场原则分析中指出的市场长期来说是称重机,只有经过较长的时期股票价格才逐步向价值回归的原因之外,还包括以下两个原因:长期持有通过复利的巨大作用将使投资收益率的微小差异形成最终巨大的财富积累差异,并且由于资本利得税缴纳时间大大延迟而使税后收益最大化;长期持有将导致交易次数在大大减少而使交易成本大大降低。

巴菲特在伯克希尔1993年报讲了一个有趣的故事,详细说明了长期持有单一投资如何导致资本利得税缴纳时间大大推迟而税后收益远远超过频繁交易。

如果你想抛出一个优秀公司的股票时,请把这个故事连结阅读一百遍。

“从我个人最喜欢的连环漫画Li'l Abner中,我在年轻时有机会了解递延纳税的好处,可惜当时我错过了这堂课。为了让他的读者们自我感觉良好,Li'l Abner一直在Dogpatch地区过着快乐但有些愚味的邋遢的单身生活。有一天他开始迷上了纽约的的一位艳妇Appassionatta Van Climax。但她只对百万富翁有兴趣,而Abner仅有一块1美元的硬币,想要得到美人比登天还难。在遭到拒绝之后,Abner向Dogpatch地区的智慧之神圣人Mose求救。这位圣人说:把你的1美元翻20倍,Appassionatta就是你的人了(1,2,4,8,….,1,048,576)。”

“我记得这段漫画的情境是:Abner走进一家小旅馆,将他仅有的一块1美元的硬币投入老虎机中,结果竟然中了大运,一时之间羸的钱满地都是。没想到他老兄严格遵照Mose的建议,只捡起了其中的两块硬币,然后就出去寻找下一次翻倍的机会。看到这里我就把Abner的漫画扔进垃圾堆里,开始研读格雷厄姆的著作。”

“Mose被称为大师,显然言过其实。除了没能预计到 Abner对于他的指示过于盲从的程度,他也忘了考虑税负因素。假设Abner也像伯克希尔公司一样必须负担高达35%的联邦所得税的话,而且他每年只能成功地使投资翻1倍的话,那么20年后只能累积到22,370元。事实上,即使他继续每年使投资翻倍并且每年缴纳35%的税,他也还得再等上7.5年才能挣到赢得Appassionatta芳心所需的100万美元。”

“然而如果Abner只将他的1美元原始资本放在唯一一个投资项目上,同时长期持有连续27.5年直到这项投资连续翻了27.5倍,投资收益又如何呢?在那种情况下,他可以实现2亿美元的税前利润,或者在最后一年缴纳7000 万的税之后得到税后1.3亿美元的税后利润。果真如此, Appassionatta要爬到Dogpatch来求他娶她了。当然等到27.5年后,一个坐拥1亿多美元的家伙如何看待年过半百而青春不再的 Appassionatta,就是另外一回事了。”

“这宗小故事告诉我们,作为必须纳税的投资人,相对以一定复利利率的连续投资,以同样复利利率增长的单一投资能够实现远远多得多的回报。不过我怀疑许多伯克希尔的股东老早就已经明白这个道理了。”

巴菲特用一句话概括长期持有给他带来的好处:“我用屁股赚的钱比用脑子多。“

巴菲特最推荐的十本书之十:约翰布尔威廉姆斯的《投资估值理论》

 

核心提示:这本书对巴菲特非常重要,这本书讲的投资估值模型对于价值投资非常重要。

如何成为一名好的投资者?巴菲特的回答是:阅读。如何成为像巴菲特一样的投资者?巴菲特研究者刘建位的回答是:读巴菲特读过的书。刘建位正在21世纪网专栏中推出系列文章,告诉你巴菲特推崇哪些投资书籍,并从哪些书中得到启示。此篇为该系列的第十篇,即巴菲特最推荐的10本书之10:约翰布尔威廉姆斯的《投资估值理论》

实话实说,我前面写的巴菲特最推荐的10本书的前9本,每一本我都读过,有的还读过好多遍,有的还读过好几版。但是我必须也实话实说,我这次所写的巴菲特最推荐的10本书的第10本书:约翰布尔威廉姆斯(John Burr Williams)写的《投资估值理论》(The Theory of Investment Value》,我本人没有读过,甚至没有看到过原版。但我还是要大力推荐,因此这本书对巴菲特非常重要,这本书讲的投资估值模型对于价值投资非常非常重要。希望国内有对投资经典名著有兴趣有远见的出版社能够早日引进这本非常重要的投资名著。

第一,巴菲特对《投资估值理论》的高度推荐

巴菲特在1992年致股东的信中详细讨论了价值投资这个词汇的正确定义。他认为所有的投资本质上都是价值投资。而价值投资的根本是估值。而估值的唯一正确模型是:“在写于50年前的《投资估值理论》中,约翰布尔威廉姆斯提出了价值计算的数学公式,这里我们将其精练为:今天任何股票、债券或公司的价值,取决于在资产的整个剩余使用寿命期间预期能够产生的、以适当的利率贴现的现金流入和流出。”

正是接受贴现现金流量估值方法,让巴菲特为自己从导师格雷厄姆传授寻找便宜股到寻找超级明星股。而超级明星企业的价值在于其超出行业平均水平的盈利能力,这种盈利不是账面盈利,而且是真金白银。对于超级明星企业的估值,必须也只能用贴现现金流量模型。而最早提高股票估值应该用贴现现金流量模型的就是约翰布尔威廉姆斯在1938年出版的《投资估值理论》。他认为普遍流行的根据每股收益进行估值的方法根本不可能是准确的,因为盈利非常容易波动非常容易操纵,相比而言股利非常稳定,因此应该根据股利贴现模型进行估值。威廉姆斯可以说是股利贴现模型的鼻祖,而正是在股利贴现模型的基础上发展出来的现在通用的贴现现金流量估值模型。所以从某种意义来说,威廉姆斯也可以说是贴现现金流量估值模型的鼻祖。这也是巴菲特非常推崇威廉姆斯这本投资名著的原因:

“我们的股票投资策略与过去我们在 1977年报中所谈到的没有什么变化:我们选择可流通的证券与评估一家需要整体收购的企业的方法极为相似。我们的投资目标是这样的企业:(a)我们能够了解;(b)有长期良好发展前景;(c)由诚实和正直的人经营管理;(d)能以有吸引力的价格买入”。但考虑到目前市场的情况与公司的资金规模,我们现在决定将“非常吸引人的价格”改成“吸引人的价格”。”

“你们会问,如何确定什么的股票是“有吸引力的”?在回答这个问题时,大多数分析师认为他们必须在两种习惯上认为是对立的投资策略中做出选择:“价值”和“成长”。实际上,许多投资专家认为这两个术语的混淆如同错穿异性服装一样可笑。”

“我们这种区分完全是无稽之谈(必须承认,几年前我本人也犯了同样的错误)。我们认为,这两种投资策略在关键之处是相互一致的:成长性总是价值评估的一部分,它构成了一种变量,其重要程度在只可以忽略不计到巨大无比之间,其对价值影响既可以是负面的,也可以是正面的。”

“另外,我们认为术语“价值投资”是多余的,如果“投资”不是一种寻找至少足以补偿投入资本的行为,那么什么是“投资”呢?有意识地为买入一只股票付出比其计算出的内在价值更高的价格。希望可以很快以更高的价格卖出,这种行为应当被列为投机(当然这种投机行为既不违法,也并非不道德,但我们认为同样不可能发财致富)。”

“无论是否合适,术语“价值投资”被广为使用。典型地,它意味着买人有诸如低市净率、低市盈率或者高红利率特征的股票。不幸的是,即使这些特征一起出现,对于投资者是否真正买人物有所值的股票并因此真正按从他的投资中获取价值的原则操作来说,它们也远不是决定性的。相应地,对立的特征——高市净率、高市盈率,以及低红利率——决不与按“价值”买人相矛盾。”

“相似的,公司的成长性本身几乎没有告诉我们什么有关价值的讯息。的确成长性常常会对价值产生积极的作用,有时达到惊人的程度。但是这种影响非常难以确定,例如,投资者们习惯性地将大量资金投入到国内航空公司中,为毫无利润的(或更糟的)的收入成长提供资本。对于这些投资者来说,如果奥维尔(Orville)没能从基蒂霍克镇(Kitty Hawk)的地面上飞起来,那么他们的境况本来会好得多:航空业成长得越快,所有人的灾难就越大。”

“成长性只有在公司新增投资具有诱人的回报率的时候才能使投资者受益,也就是说,只有当用来为成长性而投入的每一美元资本可以产生超过一美元的长期市场价值的时候。对于那些新增投资的回报率很低的公司,成长性只会伤害投资者。”

“在写于50年前的《投资估值理论》中,约翰布尔威廉姆斯提出了价值计算的数学公式,这里我们将其精练为:今天任何股票、债券或公司的价值,取决于在资产的整个剩余使用寿命期间预期能够产生的、以适当的利率贴现的现金流入和流出。请注意这个公式对股票和债券来说完全相同。尽管如此,两者之间有一个非常重要的,也是很难对付的差别:债券有一个息票(coupon)和到期日,从而可以确定未来现金流。而对于股票投资,投资分析师则必须自己估计未来的“息票”。另外管理人员的能力和水平对于债券息票的影响甚少,主要是在管理人员如此无能或不诚实以至于暂停支付债券利息的时候才有影响。与债券相反,股份公司管理人员的能力对股权的“息票”有巨大的影响。”

“用贴现现金流公式计算出的最便宜的股票是投资者应该买入的股票,无论公司是否在增长,无论公司的盈利是波动还是平稳,或者无论市盈率和股价与每股账面价值的比率是高是低”。

“根据这种现金流量折现的公式计算,投资人应该选择的是价钱最低的那一种投资,不论他的盈利变化大不大、营收有没有成长,与现在的盈利以及账面价值差多少,虽然大部分的状况下,投资股票所算出来的价值会比债券要来多划算,但是这却不是绝对,要是当债券所算出来的价值高于股票,则投资人应该买的就是债券。”

“今天先不管价格多少,最值得拥有的企业是那种在一段长的期间可以将大笔的资金运用在相当高报酬的投资上,最不值得拥有的企业是那种跟前面那个例子完全相反的,在一段长的期间将大笔的资金运用在相当低报酬的投资之上,不幸的是,第一类的企业可遇不可求,大部分拥有高报酬的企业都不需要太多的资金,这类企业的股东通常会因为公司发放大量的股利或是买回自家公司的股份而大大地受益。”

“尽管用来评估股票价值的公式并不复杂,但分析师,即使是经验丰富且聪明智慧的分析师在估计未来现金流时也很容易出错。在伯克希尔尔,我们采用两种方法来对付这个问题。第一,我们努力固守于我们相信我们可以了解的公司。这意味着他们的业务本身通常具有相当简单且稳定的特点,如果企业很复杂而产业环境也不断在变化,那么我们就实在是没有足够的聪明才智去预测其未来现金流量,碰巧的是,这个缺点一点也不会让我们感到困扰。对于大多数投资者而言,重要的不是他到底知道什么,而是他们真正明白自己到底不知道什么。只要能够尽量避免犯重大的错误,投资人只需要做很少几件正确的事情就足可以保证盈利了。”

第二,亦是同等重要的,我们强调在我们的买入价格上留有安全边际。如果我们计算出一只普通股的价值仅仅略高于它的价格,那么我们不会对买入产生兴趣。我们相信这一安全边际原则—格雷厄姆非常强调这一原则—是成功投资的基石。”

第二,约翰布尔威廉姆斯其人其书

威廉姆斯生于1900年,1989年9月15日去世,享年88岁,而且相当富有。看来做价值投资的一般都很长寿很富有。

他是第一批认为股票价格由其企业内在价值决定的经济学家之一,被公认为基本面分析投资方法的创始人和发展者。他最著名的著作是根据他在哈佛大学的博士论文基础上写成的《投资估值理论》,首次提出了以贴现现金流量为基础的估值模型,严格来说,是以股利贴现为基础的估值模型。

威廉姆斯1923年进入哈佛商学院。毕业之后,成为一个证券分析师。在工作中,他发现:“如何估计股票的公允价值实际是一个很大的难题。我的经验告诉了我这一点。要成为一个优秀的投资分析师,也必须成为一个专业的经济学家。因此工作了几年之后,我抽出时间来攻读经济学博士学位。”

毕业10年之后,在他1932年再次回到哈佛攻读经济学博士学位,他希望能够研究清楚到底是什么原因导致1929年股市大崩盘以及随后的30年代经济大萧条。对于他的论文主题,著名经济学家熊彼特(Joseph Schumpet)建议他研究股票的内在价值问题,威廉姆斯在个人经验和工作背景上非常适合。1940年威廉姆斯拿到了博士学位。

在拿到学位之前,威廉姆斯就把他的博士论文送去出版。他在论文中讨论估值的一般理论,并提供了20多个具体的估值模型,还包括专门进行案例研究的第二部分。几家出版社都拒绝出版,因为里面充满了数学符号和公式。1938年哈佛大学同意出版,不过条件是威廉姆斯本人同意支付一部分印刷成本费用。1997 Fraser Publishing出版社重印( ISBN 0-87034-126-X)。

从1927年到去世,威廉姆斯一直从事私人投资组合管理和证券分析工作。他还在Wisconsin–Madison大学做为访问教授讲授经济学和投资分析。还在财经杂志上发表了很多文章。

这本书从出版之后就影响深远,Mark Rubinstein称此书为“一本远远没有受到足够重视的经典著作。”(http://www.in-the-money.com/artandpap/I Present Value.doc)

彼得伯恩斯坦(Peter Bernstein)在他的名著《投资革命:源自象牙塔的华尔街理论》(Capital Ideas)多次提到这本书。他说:“威廉姆斯根据自己多年在混乱不堪的投资世界中工作的经验基础上,提出独创性的理论概念,并进行了很有启发性又很有趣的评述。”

威廉姆斯是第一批挑战股票市场是赌场观点的经济学家之一。在此之前,以凯恩斯的选美理论为代表,很多经济学家认为股票市场就是赌场,股票的定价由交易双方对于投资收益率的预期以及对于这些预期的预期而决定。威廉姆斯认为股票市场也是市场,因此股票的价格应该是由其内在价值决定。他在《投资估值理论》一书的开头写道:“真实价值和市场价格是两个明显区别截然不同的事物,绝对不能混淆,每个经过深思熟虑的投资者都知道这一点。”

他把研究的重点从市场价格序列转向资产价值的要素。他强调的是公司未来的盈利和股利,而不是预测未来的股票价格。

威廉姆斯提出,估算资产的价值应该估算现值的方法(“evaluation by the rule of present worth”)。因此对于股票来说,其内在的长期价值就是其未来长期净现金流量的现值,净现金流量包括未来的股利分配和出售价格。在具有确定性的情况上,一只股票的价值就是其未来股利的贴现值。

威廉姆斯并没有提出现在通用的现值概念(present value),他用事实证明了贴现现金流量估值方法,他的研究被公认为股利贴现估值模型提供了基础。

现在威廉姆斯提出的运用现值进行估值的方法,已经被机构投资者广泛运用。

(以上资料主要来自于http://en.wikipedia.org/wiki/John_Burr_Williams)

附:《投资估值理论》书中的20估值模型列表http://www.numeraire.com/theory.htm

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